Akcje BMW runęły. Tak źle nie było od lat!

BMW… styl życia Sebixów z przełomu wieków. Ukochana, wymarzona przez wielu marka. Kiedyś. Dziś to jeden z najgorszych biznesów w europejskiej motoryzacji. Liczby są tu bezlitosne. Ostatnio akcje BMW runęły o kolejne 12% w jeden dzień. Najmocniej od prawie dwóch lat, lądując na poziomach z pandemicznego dna 2020 roku. Publiczny chlast po pysku na oczach wszystkich inwestorów.

Pod maską całej firmy widać przede wszystkim zysk na aucie skurczony o ponad połowę względem własnych obietnic, i to drugi raz w niecały rok. Innymi słowy: dramat. Tym gorzej, że to nie jest jednorazowy kwartał problemów. Model klepany przez BMW dwie dekady pęka naraz z pięciu stron jednocześnie. Dlatego ktokolwiek teraz myśli „o, BMW tanie, kupuję okazję”, może popełniać bardzo drogi błąd.

Akcje BMW runęły. Tak źle nie było od lat!

Spółka obniżyła prognozę marży operacyjnej w segmencie motoryzacyjnym z przedziału w okolicy 5% do przedziału w okolicy zaledwie 2%. Zwrot z zaangażowanego kapitału spadł z oczekiwanych prawie 10% do poniżej 5%. Ogólnie zysk spółki ma spaść „znacząco” zamiast tylko „umiarkowanie”, jak wcześniej zapowiadano. Powiedzieć kaszana, to obrazić kaszanę.

Analityk JPMorgan Jose Asumendi nazwał tę obniżkę prognoz, o której wspominałem na wstępie, „sygnałem alarmowym dla całej branży motoryzacyjnej”.

Szczególna ironia tej sytuacji polega na tym, że jeszcze kilka kwartałów wcześniej BMW uchodziło za najbardziej odpornego z niemieckich producentów aut. W przeciwieństwie do Mercedesa czy Volkswagena, które zmagały się ze spadającą sprzedażą i kosztownymi zwrotami strategicznymi, BMW trzymało się mocno dzięki bardziej elastycznej strategii napędowej i silnej pozycji w segmencie premium. Potem wszystko zaczęło się sypać z wielu kierunków jednocześnie.

To już druga obniżka prognoz w niecały rok. W trzecim kwartale 2025 BMW obcięło docelową marżę EBIT z przedziału 8–10% do 5–7%. Teraz spadła ona do 1–3%.

Komunikat prasowy został wydany przed publikacją kwartalnych wyników, co sugeruje, że dane, które zarząd dopiero zestawiał, okazały się gorsze niż ktokolwiek się spodziewał.

Jak przebiega katastrofa spółki, widać dobrze na rewizjach prognozowanych zysków od analityków. Te linie na wykresie pokazują oczekiwania analityków co do przyszłych zysków BMW w czasie. Widać wraz z upływem tego czasu, że oczekiwania tylko spadają, a ostatnia obniżka prognozowanej marży doprowadziła wręcz do załamania oczekiwań na lata 2026 i 2027.

Żeby zrozumieć skalę problemu, trzeba spojrzeć na trend wieloletni. Od grudnia 2023 roku zysk spółki w ujęciu ostatnich 12 miesięcy spadł o połowę! Spółka jest wyraźnie poniżej własnych ambicji.

Największym źródłem problemów BMW są oczywiście Chiny. Chodzi o to, jak BMW przez dwie dekady budowało swój model biznesowy i o to, że ten model właśnie przestaje działać.

BMW projektuje samochody głównie w Niemczech, ale sporą ich część też tutaj wytwarza, czyli w kraju o jednych z najwyższych w Europie kosztach energii, płac i regulacji. Następnie eksportuje je na cały świat, w tym, w znacznej mierze, do Chin. Chiński rynek odpowiada za około 19% przychodów grupy BMW.

Ten model działał, dopóki spełnionych było kilka warunków jednocześnie. Po pierwsze, chińscy konsumenci aspirowali do europejskich marek premium jako symboli statusu społecznego. Posiadanie BMW czy Mercedesa było oznaką sukcesu. Do tego lokalni producenci nie oferowali niczego porównywalnego w segmencie premium. Marże były też na tyle duże, że spokojnie pokrywały wysokie koszty niemieckiej produkcji, a do tego nie było istotnych barier celnych między Unią Europejską a Chinami.

Dziś każdy z tych warunków albo już zanikł, albo szybko zanika. Koszty produkcji w Niemczech rosną lub utrzymują się na wysokim poziomie: energia, płace, regulacje środowiskowe. Jednocześnie ceny transakcyjne w Chinach spadają pod presją lokalnej konkurencji. Nożyce się zamykają i z każdym kwartałem zjadają kolejny kawałek marży.

Równolegle zachodzi zmiana, która ma charakter pokoleniowy i kulturowy. Chińscy nabywcy samochodów premium coraz rzadziej kupują „markę i dziedzictwo”. Zamiast tego kupują „technologię i funkcjonalność”.

Dobrym przykładem jest Maextro S800, luksusowa limuzyna elektryczna, wyprodukowana przez JAC Motors z oprogramowaniem Huawei. Ma prawie 5,5 metra długości, oferuje zaawansowane funkcje autonomicznej jazdy i systemy rozrywki, a kosztuje od 104 do 173 tysięcy dolarów, w zależności od konfiguracji. To ułamek ceny porównywalnych europejskich limuzyn luksusowych. W ciągu pierwszego roku od premiery dostarczono ponad 17 tysięcy egzemplarzy, głównie chińskim przedsiębiorcom i kadrze zarządzającej. Huawei planuje też model jeszcze droższy, w okolicach 300 tysięcy dolarów.

Zamiast polegać na dziedzictwie marki, chińscy producenci stawiają na oprogramowanie, automatyzację i zaawansowane gadżety. Huawei sprzedaje te samochody w salonach, w których obok stoją też smartfony i zegarki. To strategia całego ekosystemu w stylu Apple. W świecie, gdzie w samochodzie masz telefon, Spotify i szereg innych aplikacji, to zaczyna mieć coraz większe znaczenie. Dla młodszych chińskich konsumentów, którzy dorastali z BYD, NIO czy właśnie Huawei, te marki nie są tanimi zamiennikami. To technologiczni liderzy, którzy mogą też grać na patriotyzmie społeczeństwa w świecie narastających napięć geopolitycznych. No bo jak nie być dumnym z własnych marek, które w kilka lat przeganiają liderów obecnych na świecie od dekad.

Oliver Zipse, ówczesny prezes BMW, na konferencji wynikowej za pierwszy kwartał 2026 opisywał targi motoryzacyjne w Pekinie. Mówił o „monokulturze”. Chodziło mu o to, że wszyscy chińscy producenci pokazywali duże SUV-y elektryczne z funkcjami autonomicznej jazdy. Mówił o tym z nutą krytycyzmu, argumentując, że rynki są zróżnicowane i nie da się obsługiwać ich jednym typem produktu. No cóż. Może tak myśleć, ale to nie znaczy, że jego biznes na tym wygra.

Kluczowy jest jeden fakt. Dostawy samochodów elektrycznych BMW w Chinach spadły w pierwszym kwartale o 20%, co można wytłumaczyć wycofaniem dotacji na elektryki od początku tego roku. Problem w tym, że spadły też samochody spalinowe. Łącznie dostawy BMW w Chinach obniżyły się o 10%, podczas gdy cały rynek skurczył się o 17,5%. BMW wypadło więc lepiej niż rynek, ale to zimna pociecha, gdy sprzedaż spada w obu segmentach jednocześnie. BMW nie traci tylko w elektrykach, traci pozycję w Chinach systemowo.

Problemy w Chinach nakładają się na głębszy kryzys gospodarczy tego kraju. Od bankructwa dewelopera Evergrande w 2021 roku Chiny zmagają się z przeciągającym się kryzysem na rynku nieruchomości. Aktywność deweloperów spada niemal nieprzerwanie. W maju 2026 była niższa o prawie 13% rok do roku, a produkcja cementu obniżyła się o 35% w porównaniu ze szczytem z 2021.

To uderza wprost w segment premium, bo niszczy tzw. efekt bogactwa. Kiedy ceny nieruchomości rosły, ludzie czuli się zamożni i chętnie kupowali luksusowe samochody. Teraz jest odwrotnie, wartość ich majątku spada, więc ograniczają wydatki. Sprzedaż detaliczna samochodów w Chinach spadła w maju 2026 o 16% rok do roku. Równolegle spadła sprzedaż materiałów budowlanych, mebli i artykułów sportowych, co potwierdza, że Chińczycy ograniczają większe wydatki na dobra uznaniowe.

Co niepokojące dla spółki, to zwłaszcza tempo, w jakim nastąpiło pogorszenie oczekiwań. Prognoza BMW na 2026 rok zaprezentowana jeszcze w marcu zakładała stabilną sprzedaż na poziomie około 50 tysięcy aut miesięcznie w Chinach. Rzeczywistość okazała się brutalna. Spadek 10% w pierwszym kwartale pogłębił się do 17,6% w okresie od stycznia do maja. Część analityków otwarcie zarzuca spółce zatajanie negatywnych informacji. Analitycy z Oxcap Analytics otwarcie kwestionują wiarygodność zarządu: „trudno uwierzyć, że zarząd nie wiedział, że warunki pogarszają się tak szybko”. Tego typu zarzuty dodatkowo podsycają obawy inwestorów. Akcjonariusz zaczyna się zastanawiać, skoro już jest źle, a powstają podejrzenia, że zarząd coś jeszcze ukrywa, to jak fatalnie może być w przyszłości?

Dwa cięcia prognoz w niecały rok to jednak mocny cios w wiarygodność zarządu, a jeszcze bardziej niepokojąca jest sekwencja zdarzeń.

W maju 2026 roku BMW opublikowało wyniki za pierwszy kwartał. Dane nie wyglądały dobrze, bo przychody spadły o 8%, zysk operacyjny o ponad 36%, dostawy w Chinach o 10%. Mimo to zarząd potwierdził prognozę na cały rok. Kilka tygodni później, w czerwcu, wydano komunikat z drastyczną obniżką celów.

Kontekst personalny też jest wymowny. W maju 2026 roku zmienił się prezes BMW, Olivera Zipsego zastąpił Milan Nedeljković, wcześniejszy szef produkcji. Miesiąc później firma wydała komunikat o obniżeniu celów. Niektórzy obserwatorzy rynku interpretują to jako sytuację, w której odchodzący prezes „zostawił bombę” następcy. Jeszcze inni widzą w tym celowe zaniżanie prognoz dla nowego prezesa, żeby mógł je pobić i pokazać, że jest dobrze. W tym przypadku chyba skłaniam się tu do tej pierwszej wersji, bo wyniki naprawdę są słabe.

Do tego BMW jest uderzane cłami z dwóch kierunków jednocześnie. Z jednej strony, Stany Zjednoczone nakładają cła na samochody importowane z Unii Europejskiej. BMW eksportuje do USA samochody produkowane w Niemczech i za każdy z nich płaci dodatkowe cło. Z drugiej strony, Unia Europejska nałożyła cła antydumpingowe na samochody elektryczne importowane z Chin. Teoretycznie taki ruch chroni nieco samo BMW na ich lokalnym rynku, ale w praktyce też BMW produkuje elektryczne MINI w Chinach i eksportuje je do Europy, więc i tu płaci cło.

BMW, chcąc uniknąć wysokich kosztów produkcji w Europie, mocno rozproszyło swój łańcuch dostaw i część modeli, szczególnie tych tańszych, produkuje właśnie w Państwie Środka. Jednak znaczna część kosztów, np. projektowanie i produkcja modeli premium, dalej pozostaje w Europie, więc to nie wystarcza, żeby konkurować z chińskimi producentami ceną.

BMW ma jeden z najbardziej zglobalizowanych łańcuchów produkcyjnych w całej branży motoryzacyjnej. Fabryki w Niemczech, USA, Chinach, Wielkiej Brytanii, RPA i Meksyku oraz swobodny przepływ samochodów między rynkami. Ten model, doskonale sprawdzający się w erze wolnego handlu, okazuje się jednak bardzo kosztowny w dzisiejszym świecie rosnącego protekcjonizmu. Z drugiej strony wysokie koszty produkcji w Europie nie pozwalają tego łańcucha dostaw nie globalizować, więc jak BMW się nie obróci, to i tak dupa z tyłu.

Samo BMW szacuje, że cła obniżają marżę EBIT segmentu Automotive o 1,25 punktu procentowego w 2026 roku. Przy marży 5% w pierwszym kwartale, to prawie jedna czwarta całego zysku operacyjnego zjadana przez bariery handlowe.

Na dobicie przychodzi jeszcze fakt, że BMW znajduje się w środku najgorszego możliwego momentu cyklu produktowego. Stara generacja samochodów, nazywana wewnętrznie Gen5, się starzeje i traci konkurencyjność, a nowa platforma, Neue Klasse, czyli Gen6, dopiero wchodzi na rynek.

Pierwszy model Neue Klasse, elektryczny BMW iX3, rozpoczął dostawy do klientów w Europie w marcu 2026 roku. Zamówienia są podobno silne, ponad 50% zamówień na całą rodzinę X3 dotyczy wersji elektrycznej. Sprzedaż w Chinach ma ruszyć w listopadzie 2026, ale znaczące wolumeny pojawią się dopiero w drugiej połowie 2026 i w 2027 roku.

W międzyczasie stare samochody elektryczne BMW tracą atrakcyjność. Dostawy spadły w pierwszym kwartale o ponad 20% globalnie. Zostały zbudowane na platformie współdzielonej z samochodami spalinowymi, tzw. CLAR, co dawało firmie elastyczność. Ten sam zakład mógł produkować zarówno elektryka, jak i spalinówkę, ale oznaczało to kompromisy w konstrukcji. Dedykowane platformy EV, jakie mają Tesla, BYD czy Hyundai, pozwalają na lepsze wykorzystanie przestrzeni, niższe koszty i wyższy zasięg.

Strategia BMW, która była określana hasłem „flexibility is key”, polegała na celowym opóźnieniu pełnego zaangażowania w dedykowaną platformę elektryczną. Argumentacja była logiczna: rynki są nieprzewidywalne, popyt na elektryki się zmienia, lepiej mieć elastyczność niż postawić wszystko na jedną kartę. I faktycznie, w wielu krajach popyt na elektryki okazał się słabszy niż zakładano. Ale ceną tej strategii jest luka produktowa, która teraz się materializuje.

CFO Walter Mertl na konferencji wynikowej za pierwszy kwartał 2026 przyznał, że „Neue Klasse Gen6 ma znacząco lepszą marżę kontrybucyjną niż Gen5”, ale jednocześnie dodał, że wyższa amortyzacja kapitalizowanych kosztów rozwojowych i inwestycji będzie obciążać wyniki przez najbliższe kwartały. To klasyczna cecha transformacji przemysłowej: najpierw ponosisz koszty, potem zbierasz owoce. Najpierw budujesz zakład, potem w nim produkujesz i sprzedajesz.

Mniej widocznym, ale istotnym problemem BMW jest osłabienie segmentu Financial Services. Ten dział nie sprzedaje samochodów, ale finansuje ich zakup. Kredyty, leasing, ubezpieczenia. Spółka daje kupującemu kredyt na zakup własnego samochodu. Zamysł jest super. Nie dość, że dzięki kredytom sprzedasz więcej samochodów, to jeszcze zarobisz na odsetkach. Ponad połowa nowych samochodów BMW, bo aż 51,6% w pierwszym kwartale 2026, jest finansowana przez BMW Financial Services.

Problem w tym, że w pierwszym kwartale 2026 zysk przed opodatkowaniem tego segmentu spadł o 41%. Za tą liczbą stoją z kolei dwa inne uderzenia. Oba o charakterze trwałym.

Pierwsze to skandal prowizyjny w Wielkiej Brytanii. W UK dealerzy samochodowi pobierali prowizje od firm finansujących, w tym od BMW Financial Services, za pośrednictwo w sprzedaży kredytów na samochody. Mechanizm wyglądał tak: klient przychodził do dealera, chciał kupić auto na raty, dealer kierował go do konkretnej firmy finansowej i otrzymywał za to prowizję. Problem polegał na tym, że klienci często nie wiedzieli, ile dealer na tym pośrednictwie zarabia, ani że mógłby wynegocjować inne warunki.

W 2024 roku brytyjski Sąd Apelacyjny orzekł, że taka relacja między dealerem a klientem może być „niesprawiedliwa”. Odszkodowania objęły okres od kwietnia 2007 do listopada 2024, czyli znacznie szerszy zakres niż spodziewało się BMW.

Walter Mertl na konferencji wynikowej nie krył frustracji: „Traktuję ten schemat jako niesprawiedliwy i nieproporcjonalny”. Dodał, że BMW rozważało zaskarżenie decyzji, ale „bez udziału znaczącej grupy innych brytyjskich kredytodawców, zwłaszcza wszystkich banków, takie działanie nie leżałoby w najlepszym interesie naszych akcjonariuszy”. Innymi słowy: BMW chciałoby walczyć, ale nie może tego zrobić w pojedynkę.

Drugi cios to ponownie Chiny, ale tym razem od strony regulacji. Od połowy 2025 roku chińscy regulatorzy zmusili lokalne banki do drastycznego obniżenia prowizji za pośrednictwo w sprzedaży produktów finansowych i ubezpieczeniowych.

Wcześniej sytuacja wyglądała tak, że lokalne chińskie banki agresywnie konkurowały o klientów BMW, oferując dealerom wysokie prowizje za kierowanie klientów na ich finansowanie. To oznaczało, że BMW Financial Services traciło część wolumenu na rzecz chińskich banków. Po interwencji regulatora prowizje spadły do, jak to określił Mertl, „właściwego poziomu”. Penetracja BMW Financial Services podskoczyła z 43% do 51,6%.

Brzmi dobrze, prawda? Nie do końca. BMW FS ma teraz więcej klientów, ale zarabia na każdym z nich mniej. Wyższe prowizje, które wcześniej płaciły chińskie banki, oznaczały wyższe marże w całym ekosystemie. Po ich obcięciu cały rynek finansowania samochodowego w Chinach stał się mniej dochodowy, również dla BMW.

Wszystko to uderza w rentowność firmy tak mocno, że spadek mnożnika wyceny wcale nie jest szczególnie widoczny i utrzymuje się w okolicy wieloletniej średniej.

Innymi słowy. Cena akcji zrypała się niesamowicie, ale ponieważ fundamenty spieprzyły się równie mocno, to niespecjalnie widać różnicę na wycenie.

Dla jasności — BMW nie jest w kryzysie płynnościowym. Nadal prognozuje dodatnie marże, kontynuuje program skupu akcji za 2 mld euro i utrzymuje dywidendę ze współczynnikiem wypłaty 30–40% zysku netto. Neue Klasse, czyli Gen6, na którą spółka wydała miliardy euro, zaczyna wchodzić na rynek, a pierwsze sygnały są zachęcające. Zamówienia na BMW iX3 są silne, ponad połowa zamówień na rodzinę X3 dotyczy wersji elektrycznej, a sieć dealerska w Chinach reaguje pozytywnie. Dostawy w Państwie Środka ruszą już w drugiej połowie 2026 roku, co może przynieść pewne odreagowanie w wynikach i dać wiatru w żagle. Kluczowe jest pytanie: na jak długo?

CFO Walter Mertl nakreślił nawet ścieżkę powrotu do docelowej marży na poziomie 8–10%. Ma składać się z trzech elementów po jednym punkcie procentowym EBIT każdy: pierwszy punkt ma zostać dodany właśnie dzięki nowej generacji pojazdów, które są po prostu bardziej rentowne, bo są bardziej nowoczesne, to logiczne. Drugi punkt ma przynieść dalsze cięcie kosztów materiałowych i produkcyjnych oraz redukcja kosztów stałych. Tutaj wszystko w rękach zdolności operacyjnych w spółce. Ostatnim czynnikiem ma być wygaśnięcie amortyzacji z tytułu przejęcia BMW Brilliance, które obciąża marżę o nieco ponad 1 punktu procentowego rocznie i kończy się w połowie 2028 roku. To dość mechaniczny efekt, który raczej się zmaterializuje.

Brzmi przekonująco na papierze. Problem w tym, że ta ścieżka zakłada stabilizację rynku chińskiego i odbudowę wolumenów sprzedaży, a nie wszystko wskazuje, że to nastąpi w najbliższym czasie. Chińscy konsumenci nie wrócą do kupowania europejskich samochodów premium w dawnych ilościach, bo ich preferencje się zmieniły strukturalnie, a cła prawdopodobnie zostaną z nami na dłużej. Trendy protekcjonistyczne też się rozpędzają.

Nowy prezes Milan Nedeljković planuje capital markets day na koniec września 2026 roku. Tam prawdopodobnie zobaczymy nową strategię, być może z większym przesunięciem produkcji bliżej rynków zbytu, w Chinach i Ameryce Północnej.

Ostatecznie jest kilka argumentów za tym, że BMW odbije. Po pierwsze już wspomniana nowa generacja pojazdów, której dostawy ruszą na dobre pod koniec roku. Po drugie zakończenie wojny w Iranie, które doprowadziło do spadku cen ropy i zmniejszy presję na koszty w kolejnych okresach. Słabość chińskiego konsumenta też jest teoretycznie czymś cyklicznym i powinna się zakończyć, ale widzimy, że ta słabość ciągnie się już 5 rok, więc pytanie, czy zanim nie przyjdzie odbicie, to chińscy producenci całkiem nie zdominują rynku? Tak więc kilka argumentów jest, ale nie przekonują mnie one zbyt mocno.

Gdybym miał szukać okazji na BMW, to raczej pod spekulacyjne średnioterminowe odbicie, a nie pod długoterminowe na dziś inwestowanie. Jednak ostatecznie nie zamierzam tej „okazji” szukać tutaj wcale, bo widzę ich na rynku znacznie więcej i znacznie lepszych.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk