Kup i zapomnij? Te inwestycje mogą zniszczyć Twój portfel!

Kup i zapomnij. Obietnica marzenie dla każdego uciemiężonego inwestora. Zbuduj portfel raz, zamknij laptop, otwórz go za dwadzieścia lat już jako bogaty i po sprawie. Żadnego śledzenia newsów, żadnego stresu, żadnych decyzji. Pieniądze pracują, Ty żyjesz. FIRE!!!

Problem w tym, że większość ludzi rozumie tę strategię opacznie. Myślą, że „kup i zapomnij” oznacza „kup cokolwiek i zapomnij”, a to nie do końca to samo. Są całe kategorie aktywów, które wyglądają jak idealny kandydat do takiego portfela inwestycyjnego, kuszą niską wyceną albo wysoką dywidendą, a po dwudziestu latach zostawiają z wyzerowaną pozycją albo wynikiem gorszym niż lokata.

Tworzyłem już wiele razy materiał o spółkach, które są do rozważenia dla takiego portfela długoterminowego, ale dziś zrobię coś odwrotnego. Pokażę wam kilka typów aktywów, które w rzeczywistości są dokładnie tym, o czym zapominać po kupieniu nie wolno. Lecimy.

Kup i zapomnij? Te inwestycje mogą zniszczyć Twój portfel!

Pierwszą grupą aktywów, na którą łatwo się naciąć, są klasyczne spółki cykliczne. Mowa tu o fundamentalnych branżach starej gospodarki, takich jak hutnictwo, górnictwo, produkcja chemiczna, motoryzacja, budownictwo, transport morski czy przetwórstwo papieru. Choć firmy te często dysponują potężnym majątkiem, ich przychody w minimalnym stopniu zależą od tego, jak genialny mają zarząd. Kluczowe są tu czynniki całkowicie niezależne od spółki: globalne ceny stali, miedzi czy tarcicy, stawki frachtu oraz poziom stóp procentowych. Możesz mieć na pokładzie najlepszego prezesa stulecia, ale jeśli cena miedzi spada o 30%, to on z tym nie zrobi nic. To jest biznes, w którym pogodę ustala rynek, a nie kapitan statku.

Wszystko rozbija się o mechanizm nazywany dźwignią operacyjną. Spółki te posiadają ogromne koszty stałe. Muszą stale utrzymywać fabryki, kopalnie czy ciężki sprzęt, bez względu na to, ile akurat sprzedają. Wyobraźcie sobie hutę. Wielki piec musi być rozgrzany i obsługiwany niezależnie od tego, czy stal jest droga, czy tania, bo jego wygaszenie i ponowne uruchomienie kosztuje fortunę. Te koszty są więc w dużej mierze takie same w hossie i w bessie. Zmienia się tylko cena, jaką huta dostaje za swój produkt. I tu zaczyna się magia, która działa w obie strony.

Kiedy globalna gospodarka przyspiesza i popyt na ich produkty rośnie choćby o 10%, zyski netto potrafią wzrosnąć o 200%, ponieważ koszty stałe nie drgnęły, a każda dodatkowa złotówka z wyższej ceny spada niemal w całości na samym dole rachunku. W szczycie hossy wskaźniki giełdowe, takie jak cena do zysku, czyli C/Z, wyglądają na niesamowicie niskie. Spółka sprawia wrażenie wyjątkowo taniej, co wabi nieświadomych inwestorów szukających okazji na lata. I to jest pierwsza odsłona pułapki: cykliczna spółka wygląda najatrakcyjniej dokładnie wtedy, kiedy jest najbardziej niebezpieczna, czyli na samym szczycie cyklu koniunkturalnego.

Problem pojawia się, gdy karta się odwraca. W czasie nieuchronnego spowolnienia gospodarczego przychody spadają, a wysokie koszty stałe zostają. Ta sama dźwignia, która w hossie wystrzeliwała zyski w kosmos, w bessie działa jak gilotyna. Marże momentalnie kurczą się do zera, a przedsiębiorstwo zaczyna potężnie palić gotówkę. Decydując się na strategię zamknięcia oczu na taki portfel, ryzykujesz, że zaliczysz pełny, bolesny zjazd wyceny w dół. Co gorsza, głęboki kryzys w branży często zmusza spółkę do ratowania się przed bankructwem poprzez emisję nowych akcji. Dla Ciebie oznacza to rozwadnianie udziałów. Firma drukuje nowe papiery, przez co Twój procentowy udział w biznesie maleje, a odzyskanie zainwestowanego kapitału staje się niemal niemożliwe. Czyli kupiłeś „na zawsze”, a kończysz z mniejszym kawałkiem słabszego tortu.

Jednocześnie kiedy zyski spadają, nagle niski wskaźnik C/Z, który w szczycie hossy oscylował w okolicy 5, podskakuje do 40, bo zyski tak dramatycznie się kurczą w okresie spowolnienia. I tu jest sedno pułapki, które warto zapamiętać raz na zawsze: w spółkach cyklicznych niskie C/Z to bardzo często sygnał ostrzegawczy, a nie okazja inwestycyjna. Wysokie albo wręcz ujemne C/Z bywa sygnałem, że jesteśmy w dołku i to dopiero może być moment zakupowy. To jest dokładne odwrócenie intuicji, którą większość inwestorów wynosi z podręczników, gdzie niskie C/Z znaczy „tanio”. W cyklicznych branżach jest odwrotnie i właśnie na tym odwróceniu wykłada się najwięcej osób szukających okazji „na lata”.

I jasne, można powiedzieć, że przecież w długim terminie przyjdzie kolejna hossa i boom gospodarczy, co znów pozwoli tym firmom wstać z kolan. Oczywiście, że tak. Są tylko dwa ALE.

Po pierwsze, zmienność jest na tyle duża, że jeśli trafisz w dołek cyklu, to masz dużą szansę, że będziesz zmuszony przesunąć swoją emeryturę o kilka lat. A przypomnę, że cała idea „kup i zapomnij” polega na tym, że Ty tego dołka nie pilnujesz, więc dowiesz się o nim, kiedy będzie już po wszystkim. Po drugie, taka specyfika branży generuje podwyższone ryzyko bankructwa firm z danego sektora. W cyklicznych branżach bankructwo to nie czarny łabędź raz na sto lat, tylko stały element krajobrazu przy każdym głębszym dołku. Część spółek, które kupiłeś „na zawsze”, po prostu nie dożyje kolejnej hossy.

To sektor, gdzie tradycyjne wskaźniki finansowe w ogóle nie mają zastosowania, ponieważ firmy... często nie sprzedają jeszcze żadnego produktu. Mowa o młodych spółkach biotechnologicznych na wczesnym etapie rozwoju, opierających swoją działalność na jednym lub dwóch projektach. Ich wycena rynkowa nie wynika z bieżących zysków, lecz z obietnicy stworzenia przełomowego leku i z matematycznego szacowania szans, z jakimi dana cząsteczka przejdzie przez rygorystyczne badania kliniczne. Fazę I, II i III.

I tu od razu trzeba zrozumieć, czym te fazy są, bo to klucz do całego ryzyka. Faza I to sprawdzenie, czy lek w ogóle jest bezpieczny dla człowieka, na małej grupie ochotników. Faza II to pytanie, czy on faktycznie działa na chorobę, którą ma leczyć. A faza III to wielkie, kosztujące setki milionów dolarów badanie na tysiącach pacjentów, które ostatecznie przesądza, czy lek trafi na rynek. Problem w tym, że każda z tych faz to osobne sito, przez które większość projektów po prostu nie przechodzi. A spółka przez cały ten czas, czyli przez wiele lat, głównie pali pieniądze i nie zarabia ani grosza.

Dla strategii bezobsługowej typu „kup i zapomnij” to ogromne zagrożenie, ponieważ los całego zainwestowanego kapitału zależy tu od jednego, binarnego zdarzenia. Projekt albo dostanie zielone światło, albo trafia do kosza. Nie ma tu półśrodków, nie ma „trochę się udało”. Jest sukces albo zero. Wyobraźcie sobie, że budujecie całą pozycję na jednej spółce, śpicie spokojnie przez trzy lata, a potem pewnego popołudnia agencja regulacyjna publikuje jedno zdanie o tym, że badanie nie wykazało skuteczności. I w ciągu kilku godzin kurs spada o 70, 80, czasem 90 procent. Nie ma czasu na reakcję, nie ma „przemyślę to przez weekend”. Jeden komunikat i po inwestycji. To jest dokładne przeciwieństwo aktywa, o którym można bezpiecznie zapomnieć.

Statystyka dla tego sektora jest bezwzględna. Większość medycznych projektów upada na etapie drugiej lub trzeciej fazy badań. Według Citeline i Biomedtracker dla okresu 2014–2023 tylko 6,7% nowych leków wchodzących do fazy I ostatecznie trafia na sklepowe półki. Innymi słowy, mniej więcej 1 na 15 kandydatów klinicznych. W starszym, szeroko cytowanym raporcie Informa dla lat 2011–2020 było to 7,9%, na bazie 9704 programów rozwoju klinicznego u 1779 spółek. Czyli rząd wielkości jest dość stabilny. Po wejściu do badań klinicznych większość projektów i tak umiera. Postawcie sobie to przed oczami: bierzecie do ręki piętnaście losów, a tylko jeden z nich okaże się wygrany. I na tym jednym losie budujecie swoją emeryturę.

Dla firmy posiadającej tylko jeden flagowy program negatywny komunikat od agencji regulacyjnej, na przykład amerykańskiej FDA, oznacza natychmiastowe załamanie kursu akcji i nierzadko drogę do bankructwa oraz koniec działalności. Bo taka spółka nie ma drugiej nogi, nie ma innego produktu, który by ją utrzymał. Cały biznes to był ten jeden lek. Jak on pada, pada wszystko.

Kolejnym instrumentem, który na pierwszy rzut oka wydaje się stworzony do strategii wieloletniej, są fundusze ETF. Dopóki nie mają dźwigni finansowej. Problem zaczyna się przy ETF-ach lewarowanych, oferujących dwu- lub trzykrotne odwzorowanie ruchów indeksów takich jak S&P 500 czy Nasdaq-100.

Wydaje się to genialne w swojej prostocie. Skoro giełda w długim terminie rośnie, a rośnie, to wystarczy wziąć potrójną dźwignię i zamiast jednego, dostać trzy razy większy zysk. Brzmi jak darmowy obiad. Dlatego tyle osób się na tym przejechało, bo to przekonanie kryje w sobie poważny błąd matematyczny, którego nie widać gołym okiem.

Te instrumenty powstały wyłącznie z myślą o handlu krótkoterminowym, dosłownie na jeden dzień. Kluczem do zrozumienia ich destrukcyjnego charakteru w długim okresie jest mechanizm codziennego resetu dźwigni. Fundusz każdego dnia na nowo przelicza swoje zaangażowanie, żeby dokładnie odzwierciedlić wielokrotność wyniku z danej, pojedynczej sesji. I to słowo „codziennie” jest tu kluczowe, bo to ono uruchamia zjawisko nazywane volatility decay, czyli erozją z tytułu zmienności. Mówiąc po ludzku: stopniowe, matematyczne wyparowywanie Twojego kapitału pod wpływem samych rynkowych wahań, nawet jeśli rynek ostatecznie nigdzie się nie ruszył.

Pokażę to na najprostszych możliwych liczbach, bo to zjawisko jest kompletnie nieintuicyjne i dopóki nie zobaczycie go na cyfrach, mózg w to nie uwierzy. Wyobraźcie sobie, że indeks bazowy ma dwie sesje. Pierwszego dnia spada o 10%, drugiego dnia rośnie o 10%. Pytanie: jesteście na zero, prawda? Otóż nie. Startujecie ze 100 złotych. Spadek o 10% pierwszego dnia zostawia Was z 90 złotymi. Teraz te 90 złotych rośnie o 10%, ale 10% z 90 to tylko 9 złotych, więc kończycie z 99 złotymi. Złotówka wyparowała, mimo że procentowo spadek i wzrost były identyczne. Sam indeks też jest minimalnie pod kreską, ale teraz dorzućcie do tego potrójną dźwignię.

Lewarowany fundusz tego samego dnia spada nie o 10, ale o 30%, schodząc ze 100 do 70 złotych. Drugiego dnia rośnie o 30%, ale 30% z 70 to zaledwie 21 złotych, więc kończycie z 91 złotymi. Indeks bazowy stracił złotówkę, a Wasz lewarowany fundusz stracił dziewięć razy tyle. Zwróćcie uwagę, co się stało: rynek właściwie wrócił do punktu wyjścia, a Wy jesteście prawie 10% pod kreską. I to po zaledwie dwóch sesjach.

Dlatego jeśli indeks bazowy przez kilka miesięcy porusza się w trendzie bocznym, raz w górę, raz w dół, lewarowany fundusz systematycznie się wykrwawia, mimo że teoretycznie „nic się nie dzieje”. W horyzoncie dziesięciu czy dwudziestu lat ten matematyczny koszt potrafi bezpowrotnie zniszczyć wartość inwestycji, nawet jeśli rynek akcji ostatecznie znalazł się znacznie wyżej niż w dniu Twojego zakupu. Czyli możesz mieć rację co do kierunku, rynek faktycznie urósł, a Ty i tak jesteś na minusie. To jest sytuacja, która łamie wszystko, co podpowiada zdrowy rozsądek.

Żeby lepiej to zrozumieć, warto spojrzeć na wykres lewarowanego Nasdaqa kontra zwykły indeks. Zwróćcie uwagę, że jeszcze przed ostatnim rajdem indeksu w górę ten lewarowany instrument miał gorszy wynik od zwykłego funduszu na Nasdaq-100, mimo potrójnej dźwigni, która teoretycznie miała wszystko potroić. Tak właśnie wygląda volatility decay w praktyce, a nie na papierze.

Kolejna pułapka to koszty, czyli cichy podatek, który płacicie co roku niezależnie od wyniku. Te lewarowane ETF-y są zazwyczaj obciążone znacznie wyższymi opłatami niż klasyczne fundusze pasywne. Dla przykładu Nasdaq-100 na trzykrotnym lewarze kosztuje 0,75% aktywów rocznie, podczas gdy zwykły fundusz indeksowy na Nasdaq-100 kosztuje 0,3% rocznie. Ponad połowę mniej. I teraz złóżcie to wszystko do kupy: macie matematyczną erozję, która zżera kapitał przy każdym wahnięciu, i do tego ponad dwukrotnie wyższą opłatę roczną, która kapie z konta przez dwadzieścia lat. To są dwa wiatry wiejące prosto w twarz przez całą inwestycję. Instrument, który miał potroić Wasz zysk, w długim terminie potrafi zrobić coś dokładnie odwrotnego, czyli zamienić rosnący rynek w Waszą stratę. Lepszego przykładu aktywa, o którym absolutnie nie wolno zapomnieć, po prostu nie ma.

Ostatnią kategorią są pułapki dywidendowe, czyli dojrzałe spółki oferujące wysoką stopę dywidendy. Na przykład powyżej 10%. Przypomnę tylko, że stopa dywidendy to wskaźnik, który mówi Wam, jaki procent ceny akcji dostaniecie z powrotem w postaci najbliższej wypłaty. Czyli jeśli płacicie za akcję 100 złotych, a stopa dywidendy wynosi 10%, to znaczy, że na jedną akcję dostaniecie 10 złotych dywidendy. Całkiem przyjemny deal, prawda? Jeśli pomyślicie sobie, że taka dywidenda będzie Wam spływać przez 15 czy 20 lat, to wydaje się to wręcz idealnym aktywem do portfela bezobsługowego. Kupujesz, lokujesz, a co roku kapie 10%. Do tego takie spółki często działają w dojrzałych, nudnych branżach, więc wszystko wygląda stabilnie i bezpiecznie. Nic, tylko brać.

I tu jest pies pogrzebany, bo wysoka stopa dywidendy bardzo rzadko jest prezentem. Zastanówmy się, skąd ona się w ogóle bierze. Najczęściej z dwóch powodów, oba złe. Pierwszy to niska wycena samych akcji, która odzwierciedla fundamentalne problemy biznesu.

Pamiętajcie, że stopa dywidendy rośnie, kiedy cena akcji spada. Jeśli spółka płaci 5 złotych dywidendy, a kurs leci ze 100 na 50 złotych, to stopa dywidendy automatycznie skacze z 5% na 10%, mimo że firma nie dała Wam ani grosza więcej. Innymi słowy, często to nie dywidenda jest wysoka, tylko cena akcji jest niska, bo rynek już wie, że z tą spółką jest coś nie tak. Wysoka stopa bywa więc nie nagrodą, a ostrzeżeniem wymalowanym wielkimi literami.

Drugi powód jest równie niepokojący. To brak pomysłu na to, co zrobić z gotówką. Zdrowa, rosnąca firma reinwestuje zyski we własny rozwój, w nowe produkty, fabryki, ekspansję, bo wie, że w ten sposób pomnoży kapitał szybciej, niż gdyby oddała go akcjonariuszom. Kiedy spółka oddaje prawie wszystko w dywidendzie, to często sygnał, że ona sama nie widzi już, w co miałaby sensownie zainwestować. Mówiąc wprost: zarząd przyznaje, że firma nie ma już przed sobą wzrostu. A Ty właśnie taką firmę chcesz włożyć do portfela na dwadzieścia lat wzrostu.

W dojrzałych, kurczących się branżach najczęściej spotykacie oba te problemy naraz. I efekt jest zawsze ten sam. Przychody powoli się kurczą, cena akcji spada albo latami kisi się w trendzie bocznym, a dywidenda, choć procentowo wygląda imponująco, w realnych złotówkach z roku na rok jest coraz niższa, bo zyski topnieją. Czyli kupujesz spółkę na 20 lat, licząc na strumień gotówki, a dostajesz aktywo gorsze od obligacji. Cena akcji się osuwa, a wypłaty, które miały być Twoją emeryturą, kurczą się rok po roku.

I tu dochodzimy do najważniejszej rzeczy, którą trzeba zrozumieć o tych pułapkach. Kiedy chora spółka wypłaca Ci wysoką dywidendę, ona bardzo często nie dzieli się z Tobą zyskiem, tylko oddaje Ci po kawałku Twój własny kapitał. Wyobraźcie to sobie tak: ktoś bierze od Was 100 złotych, co roku oddaje 10 i każe Wam się cieszyć z „10% zwrotu”. Tyle że to są Wasze własne pieniądze, a w międzyczasie firma pod spodem traci na wartości szybciej, niż dostajecie te wypłaty. Wychodzicie na tym podwójnie do tyłu, a przez cały czas czujecie się jak mądry inwestor dywidendowy, bo formalnie „dostajecie dywidendę”.

Najlepszym przykładem jest spółka Spok Holdings. Działa w komunikacji dla ochrony zdrowia, ale jej fundamentem nadal są bezprzewodowe pagery i komunikacja pagingowa. Tak, dobrze słyszycie, pagery. Te urządzenia, które przeciętnemu człowiekowi kojarzą się z latami 90. i filmami o lekarzach. Spok jest jednym z ostatnich wielkich operatorów sieci pagerów na świecie, a w amerykańskich szpitalach to wciąż standard, bo ochrona zdrowia z powodów bezpieczeństwa i niezawodności trzymała się tej technologii najdłużej. Problem w tym, że proces wymiany tych urządzeń jest nieunikniony. Szpitale konsekwentnie modernizują infrastrukturę, a liczba użytkowników pagerów w sieci Spok spada rok po roku. To nie jest kwestia jednego gorszego kwartału czy chwilowej dekoniunktury. To stały, liniowy odpływ klientów, którego nie da się odwrócić, bo cały rynek na ich flagową usługę po prostu wymiera i ostatecznie zniknie.

A jednak stopa dywidendy Spoka wynosi dziś ponad 11%. I to jest dokładnie ta liczba, która zapala się w oczach polskiego inwestora jak neon, bo my, Polacy, mamy do dywidendy wręcz romantyczny stosunek. Wysoka, konkretna, namacalna wypłata działa na nas dużo mocniej niż mglista obietnica wzrostu kursu, bo ją „czujemy”, widzimy na koncie. I właśnie ta nasza miłość jest tu wykorzystywana przeciwko nam. Bo 11% ze Spoka wygląda jak gratka tylko do momentu, w którym uświadomicie sobie, że płacicie nią za udział w biznesie, który dosłownie wymiera na Waszych oczach. To nie jest okazja dywidendowa. To jest powoli zwracany Wam Wasz własny kapitał, opakowany w wysoki procent tak, żebyście poczuli się sprytni, podczas gdy wartość spółki pod spodem osuwa się do zera.

Wspólny mianownik tego wszystkiego jest jeden. Każde z tych aktywów wymaga, żebyś był obecny, czyli wszystko jest zaprzeczeniem tego, co obiecuje „kup i zapomnij”.

Prawdziwy portfel bezobsługowy to nie jest portfel z najlepszymi aktywami. To portfel z aktywami, które nie potrzebują Ciebie. Które same się adaptują do zmieniającego się świata, bo Ty z założenia nie będziesz tego świata pilnował. Dlatego do strategii kup i zapomnij nadają się szerokie ETF-y. Nawet jak sam tworzę materiały o spółkach na lata, to zawsze dodaję, że w tym wypadku strategia buy & hold powinna bardziej przypominać buy & monitor. Tylko wtedy to ma szansę się udać.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk