Banki drukują pieniądze! Co to w ogóle znaczy?

DNA Rynków

02/03/2020

Wiele osób powtarza, że banki centralne w ostatniej dekadzie drukują pieniądze na potęgę, ale czy naprawdę wiesz co to oznacza? Większość prawdopodobnie ma przed oczami sceny rodem z hiszpańskiego serialu „Dom z papieru”. Wielkie maszyny, które pracują całą dobę, żeby wydrukować miliony banknotów w państwowej mennicy. Rzeczywistość, w której mamy banki centralne regulujące ilość pieniądza w gospodarce, wygląda jednak nieco inaczej. Zobrazowałabym ją raczej słowami Marilyn Monroe: „Pieniądze szczęścia nie dają. Dopiero zakupy”. Zwłaszcza, że każdy bank centralny ma do dyspozycji swoisty czek in blanco.

Luzowanie ilościowe zaczęło się w USA

Wszystko zaczęło się w Stanach Zjednoczonych, które ponad dekadę temu musiały poradzić sobie z ogromną finansową katastrofą, której wynikiem był między innymi upadek banku inwestycyjnego Lehman Brothers. Właśnie wtedy, w 2008 roku instytucje rządowe i finansowe z Departamentem Skarbu oraz Rezerwą Federalną (FED) na czele, stanęły przed decyzjami, które miały wpływ na gospodarkę całego świata. Zdecydowano, że najlepszym sposobem walki z kryzysem będzie dofinansowanie gospodarki. Rząd USA przeznaczył 700 mld dolarów, które miały być przeznaczone na wykup lub też ubezpieczenie toksycznych aktywów banków i innych instytucji na skraju upadku. Kolejnym krokiem, który igrał z niewidzialną ręką rynku był program FED-u, polegający na skupie obligacji skarbu państwa. Miało to zapobiec utracie płynności przez kolejne banki i załamaniu całego systemu finansowego. Ten oto program znany jest dziś pod nazwą QE (quantitative easing) lub też luzowania ilościowego. Od tego momentu wiele banków centralnych skopiowało ruchy USA, wchodząc na drogę bardzo luźnej polityki monetarnej. Robiły to po pierwsze obniżając stopy procentowe, nawet do poziomów ujemnych. Po drugie, zwiększając podaż pieniądza, czyli potocznie mówiąc – „drukując” coraz więcej waluty.

To o co, w tym drukowaniu w końcu chodzi? Otóż banki centralne NIE drukują fizycznie banknotów. Dostarczają do obiegu pieniądz za sprawą instrumentów wspomnianej polityki monetarnej. Najczęściej oznacza to tyle, że idą one na rynek kapitałowy na zakupy po papiery wartościowe. Zapłata? Fikcyjny pieniądz, który jest w rzeczywistości niczym więcej, jak zapisem księgowym na rachunku bankowym.

Dobry zwyczaj, nie pożyczaj!

Szef banku centralnego w każdym kraju ma kilka szabli, za pomocą których może walczyć z takimi zjawiskami, jak inflacja bądź deflacja, recesja czy zbyt dynamiczny wzrost gospodarczy. Nazywamy je instrumentami polityki monetarnej. Należą do nich:

Operacje otwartego rynku. Polegające na kupowaniu lub sprzedaży papierów wartościowych przez bank centralny od banków komercyjnych. Są to najważniejsze
i najczęściej stosowane przez banki centralne na całym świecie instrumenty polityki pieniężnej. To na nich opierają się programy QE.
Rezerwa obowiązkowa. Instrument bardzo groźny i destabilizujący. Polega na zwiększaniu lub zmniejszaniu przez bank centralny wielkości procentowej rezerwy gotówki, jaką banki komercyjne muszą trzymać na rachunku banku centralnego.
Operacje depozytowo-kredytowe. Niemal zapomniany instrument, który jest pewnego rodzaju kredytem ostatniej instancji dla banków komercyjnych, kiedy pozyskanie środków na rynku międzybankowym jest niemożliwe.
Stopy procentowe banku centralnego. Narzędzie polityki pieniężnej, które przeciwdziała inflacji. Dlaczego? Bo przy wysokich stopach procentowych pieniądz jest drogi. Nikt nie chce brać kredytów, ponieważ spłaci znacznie więcej niż pożyczył. Zarówno przedsiębiorstwa, jak i gospodarstwa domowe ostrożniej sięgają po pożyczki, dlatego spada ilość pieniędzy na rynku. W praktyce oznacza to, że towary i usługi sprzedawane są po niższych cenach, ponieważ nikt nie chce ich kupować.

Wszystkie terminy, na czele z luzowaniem ilościowym brzmią profesjonalnie i skomplikowanie. Choć to wcale nie fizyka kwantowa. Lapidarnie rzecz ujmując, każdy z nich ma jedno zadanie – regulować ilość pieniądza w obiegu. Zwiększanie podaży pieniądza było niegdyś dobrym rozwiązaniem krótkoterminowym. Problem polega na tym, że stało się już normą, a nie doraźnym lekarstwem na bolączki kryzysowe. Patrząc na indeks S&P 500 zobaczymy nieprzerwany wzrost od ponad 10 lat, który w dużej mierze zawdzięczamy QE największych banków centralnych. Tak dodatnia korelacja jest niepokojąca.

Indeks S&P 500 w zestawieniu z rosnącym bilansem największych banków centralnych
w latach 2008 – 2020

Gdyby dodruk prowadził wyłącznie FED, mogłoby to mocno podkopać wiarę w walutę USA. Dlatego też Amerykanie prowadzili dodruk na przemian z Bankiem Japonii czy Europejskim Bankiem Centralnym. Całość koordynowana na poziomie Banku Rozrachunków Międzynarodowych, takiego banku centralnego dla banków centralnych.

Nic nie trwa wiecznie

Historia ekonomii uczy, że przedawkowane lekarstwo może stać się większym problemem, niż sama choroba. W zdrowej gospodarce wszyscy zarabiają pieniądze, a potem idą je wydać i trochę im zostaje na oszczędności. W ówczesnej pożyczają pieniądze i następnie je wydają. I choć pożyczają je tanio, to inni nic nie zarabiają na oszczędnościach. Co się stanie, jak ludzi przestanie być stać na spłatę kredytów jak w 2008 roku? Z tak wysokiego konia można naprawdę boleśnie upaść i poturbować swój portfel. Zwiększanie podaży pieniądza w teorii powoduje wzrost inflacji. To argument przeciwników drukowania stary, jak sam pieniądz. Niemniej jednak, patrząc wstecz na kraje takie jak Niemcy lub Zimbabwe, gdzie hiperinflacje spustoszyły gospodarki, wydaje się on być trafny. Nie przeraża to jednak Europejskiego Banku Centralnego, który podobnie jak amerykański FED „luzuje” na potęgę.

Programy QE w największych gospodarkach przybrały już horrendalne wymiary. EBC dorównuje skalą dodruku USA, choć gospodarka całej Strefy Euro jest od niej mniejsza o około 20%. W ciągu kilku lat doprowadziło to do absurdalnych wypaczeń na rynku, w wyniku czego obligacje wielu krajów mają dziś ujemną rentowność, czyli gwarantują stratę jeśli trzymamy je do dnia wykupu (więcej o tym pisaliśmy w tekście: „17 bilionów dolarów straty – fenomen obligacji o ujemnych rentownościach”. ). Natomiast inflacja wcale nie dała o sobie znać… jeszcze. W całej Strefie Euro wynosi ona na razie niewiele ponad 1%.

Łączna wartość obligacji w bilansie EBC [mld EUR]

Pionierski eksperyment FED-u w postaci „drukowania”, który zapoczątkował gospodarczą modę na niskie stopy procentowe i skup aktywów, nie napawa optymizmem. Jak pisał Nassim Nicholas w swojej książce: „Brak świadomości jakiegoś ryzyka nie oznacza, że ono nie istnieje”. Kiedy ryzyko w postaci galopującej inflacji się zmaterializuje, może być zbyt późno by banki centralne byly w stanie temu zapobiec. Tym bardziej, że Europejski Bank Centralny może mieć już problem z kolejnymi obniżkami stóp procentowych. Podczas kryzysu w 2008 roku podstawowa stopa została obniżona przez FED do zera w celu pobudzenia gospodarki. EBC poszedł znacznie dalej ustalając je na poziomie… ujemnym. Brzmi kuriozalnie, ale banki komercyjne zostawiając pieniądze w EBC muszą za to zapłacić odsetki. Zdarzają się już przypadki przerzucania tego kosztu na klientów jak w przypadku niemieckiego banku spółdzielczego Volksbank Raiffeisenbank. Czy możliwe jest, żeby trwało to w nieskończoność?

Podstawowe stopy procentowe EBC [%]

Historia uczy jednego, że… nie uczy niczego

Po upadku Lehman Brothers wybuchła na rynku panika. Interwencja rządu USA i FED-u musiała być zdecydowana. Obniżki stóp procentowych nie wystarczały. Normalnie, to banki pożyczają sobie nawzajem pieniądze na tzw. rynku międzybankowym. Popularne są transakcje typu overnight, czyli umowa pożyczki do następnego dnia. Jednak w październiku 2008 roku chaos na rynku był tak duży, że banki przestały sobie pożyczać pieniądze. Taka sytuacja była najkrótszą drogą do kolejnych bankructw, więc FED zdecydownie zareagował, dając dostęp do pożyczek overnight niemal bez ograniczeń dla wszystkich banków.

Choć te działania dziś wydają się odległą przeszłością, to we wrześniu 2019 roku miała miejsce bardzo dziwna sytuacja. 11 lat temu niechęć do pożyczek wynikała z obawy o stabilność sektora finansowego. Oprocentowanie międzybankowych pożyczek overnight wzrosło wtedy powyżej 7%. Zatem co takiego musiało się wydarzyć we wrześniu ubiegłego roku, że przy podstawowej stopie procentowej FED na poziomie 2%, oprocentowanie pożyczek overnight przekroczyło 10%?

Stopa procentowa na rynku transakcji repo overnight

Żaden bank nie chciał sobie pożyczać gotówki! W ciągu niespełna miesiąca bilans Rezerwy Federalnej urósł o 184 mld dolarów. Dokładnie tyle gotówki trafiło na rynek. Wygląda na to, że banki miały na tyle duży problem z płynnością w tym okresie, że FED musiał interweniować. Natychmiastowo pożyczył pieniądze bankom komercyjnym. Niektórzy analitycy twierdzą, że przyczyną tych zawirowań był temperament Trumpa, który naciskał na FED, by nie zaprzestał skupować papierów wartościowych z rynku, a co za tym idzie nie zatrzymał wzrostów na amerykańskiej giełdzie. W końcu za pasem wybory. Inni uważają, że to po prostu FED trzyma rękę na pulsie i nauczony doświadczeniem nie pozwala na rozchwianie systemu. Inni sugerują, że to Deutsche Bank potrzebował pomocy. Bilion wydrukowanych dolarów dla tego, kto zgadnie jak było naprawdę!

Czy ktoś odłączy ekonomiczą kroplówkę?

Ekonomiści spierają się co chwilę, czy którykolwiek bank centralny zdecyduje się na powstrzymanie przysłowiowych pras drukarskich. Skutki tego procederu możemy poznać dopiero za kilka lat, kiedy nastąpi kolejny kryzys albo zwyczajna recesja gospodarcza. Cykle koniunkturalne są bowiem nieubłagane. Kolejne lata będą niebywale ciekawe pod względem ekonomicznym. Fed z pewnością wyciągnął wnioski po kryzysie z 2008 roku, ale czy wspieranie wzrostu gospodarczego w nieskończoność jest możliwe? Choć dzisiejszy model ekonomii zdaje się być pewnego rodzaju hybrydą szkoły austriackiej i keynesowskiej, to wszyscy zgadzają się z tym, że konsekwencje w końcu nastąpią.

Do zarobienia!
Agata Paluch

Nota prawna: Powyższy materiał, w szczególności aktualizacje Strategii DNA Rynków, Podsumowania Tygodnia, Analizy spółek oraz Portfel DNA Rynków jest jedynie materiałem informacyjno-edukacyjnym dla użytku odbiorcy. Materiał nie powinien być w szczególności rozumiany jako rekomendacja inwestycyjna w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów”. Skorzystanie z materiału jako podstawy lub przesłanki do podjęcia decyzji inwestycyjnej następuje wyłącznie na ryzyko osoby, która taką decyzję podejmuje. Autorzy nie ponoszą żadnej odpowiedzialności za takie decyzje inwestycyjne. Wszystkie opinie i prognozy przedstawione w tym opracowaniu są wyrazem najlepszej wiedzy i osobistych poglądów autora na moment publikacji i mogą ulec zmianie w późniejszym okresie. Powyższy materiał nie odzwierciedla poglądów instytucji, w której autor pracuje.

Zastrzeżenie prawne

Materiały DNA Rynków, w szczególności aktualizacje Strategii DNA Rynków, Analizy spółek oraz Analizy sektorów są jedynie materiałem informacyjno-edukacyjnym dla użytku odbiorcy. Materiał ten nie powinien być w szczególności rozumiany jako rekomendacja inwestycyjna w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów”. Skorzystanie z materiału jako podstawy lub przesłanki do podjęcia decyzji inwestycyjnej następuje wyłącznie na ryzyko osoby, która taką decyzję podejmuje. Autorzy nie ponoszą żadnej odpowiedzialności za takie decyzje inwestycyjne. Wszystkie opinie i prognozy przedstawione w tym opracowaniu są wyrazem najlepszej wiedzy i osobistych poglądów autora na moment publikacji i mogą ulec zmianie w późniejszym okresie.