5 porad inwestycyjnych, przez które tracisz pieniądze. Bo tylko brzmią mądrze...

„Od realizowania zysków jeszcze nikt nie zbiedniał”. „Nie łap spadającego noża”. „Nie walcz z Fedem”. „Trend jest twoim przyjacielem”. „Nie wkładaj wszystkich jajek do jednego koszyka”. „Kupuj, gdy leje się krew...”.

Właśnie w piętnaście sekund wygenerowałem więcej „mądrości inwestycyjnej” niż niejedna książka za 150 złotych i to jest właśnie problem. Te złote myśli brzmią jak intelektualne wyżyny, a w praktyce są pierdołami, na które początkujący inwestor wchodzi z uśmiechem, bo przecież robił wszystko „zgodnie z zasadami”.

Zauważcie zresztą, że część z nich jest wzajemnie SPRZECZNA: „realizuj zyski” kłóci się z „pozwól zyskom rosnąć”, a „nie uśredniaj w dół” z „kupuj, gdy leje się krew”. Obie strony każdej pary brzmią mądrze. Obie nie mogą być prawdziwe jednocześnie.

O kilku takich mądrościach jest ten materiał. Wziąłem pięć najpopularniejszych giełdowych „złotych rad” i sprawdziłem każdą na twardych danych i badaniach. Wynik? Każda może i ma ziarno prawdy, ale każda ma też morze głupoty. Zaczynamy.

5 porad inwestycyjnych, przez które tracisz pieniądze. Bo tylko brzmią mądrze...

Jednym z najbardziej lubianych giełdowych powiedzonek jest „od realizowania zysków jeszcze nikt nie zbiedniał”. Często występuje w parze z drugim klasykiem, czyli „żadne drzewa nie rosną do nieba”. Oba brzmią dojrzale. Przypominają, że wzrosty nie trwają wiecznie i że pieniądze na rachunku maklerskim nie są jeszcze pieniędzmi w kieszeni.

Tyle że rynek kapitałowy działa dzięki temu, że część drzew rośnie właśnie dużo wyżej, niż ktokolwiek początkowo zakładał. Największe fortuny giełdowe nie powstały z regularnego zabierania ze stołu każdego 15-procentowego zysku, ale dzięki wieloletniemu wzrostowi jakichś firm i dzięki działaniu procentu składanego.

Załóżmy, że inwestor kupił akcje spółki za 1000 złotych, a ich kurs wzrósł o 30 procent. Sam ten wzrost nie oznacza jeszcze, że akcje stały się drogie. Nie mówi nam, czy poprawiły się wyniki spółki, czy przed biznesem pojawiły się nowe perspektywy ani czy wzrost wynikał po prostu z dobrej koniunktury na całym rynku.

Te 30 procent informuje wyłącznie o różnicy między obecną ceną a ceną zakupu konkretnego inwestora. Rynek tej ceny nie zna i nic go ona nie obchodzi. Dlatego decyzji o sprzedaży akcji nie powinniśmy opierać wyłącznie na osiągniętym zysku. Trzeba przede wszystkim sprawdzić, jak zmieniły się fundamenty spółki i czy obecna wycena nadal odpowiada jej perspektywom.

Automatyczna realizacja zysków przy wyznaczonym poziomie wzmacnia jeszcze jeden problem, który psychologowie nazywają efektem dyspozycji. Chodzi o skłonność do szybkiego sprzedawania pozycji zyskownych i trzymania stratnych. Zwycięzcę miło zamknąć, bo można sobie powiedzieć, że miałem rację. Sprzedaż ze stratą oznacza przyznanie, że decyzja była błędna. Dlatego zysk księgujemy, a ze stratą czekamy na powrót do zera.

Ten mechanizm dobrze widać na poniższym wykresie. Czerwona linia pokazuje skłonność inwestorów do realizowania zysków, a niebieska do zamykania stratnych pozycji.

Przez większą część badanego okresu czerwona linia znajdowała się wyżej od niebieskiej. Inwestorzy częściej zamykali więc pozycje, które przynosiły im zysk, niż te znajdujące się pod kreską. Różnica szczególnie mocno rosła podczas wyraźnych trendów wzrostowych, między innymi w latach 2017 oraz 2021–2022. Gdy portfele robiły się zielone, rosła pokusa, żeby szybko zaksięgować sukces. Straty nie wywoływały równie zdecydowanej reakcji.

Sam wykres nie mówi oczywiście, że każda sprzedaż zyskownej pozycji była błędem. Pokazuje jednak, że inwestorzy traktują zyski i straty niesymetrycznie. Zysk chcą potwierdzić możliwie szybko, natomiast stratnej decyzji często nie chcą potwierdzić wcale. I właśnie dlatego powiedzenie, że „od realizowania zysków jeszcze nikt nie zbiedniał”, może wzmacniać zachowanie, do którego i tak mamy naturalną skłonność, a które statystycznie jest niekorzystne dla naszych wyników. I potwierdzają to dane.

Terrance Odean sprawdził ten mechanizm na transakcjach z 10 tysięcy rachunków maklerskich z lat 1987–1993. Inwestorzy realizowali 15 procent dostępnych zysków i tylko 10 procent dostępnych strat.

Problem w tym, że sprzedawani zwycięzcy wcale nie kończyli wtedy swojego wzrostu. W ciągu kolejnych 252 sesji osiągali przeciętnie o 3,4 punktu procentowego lepszy wynik niż stratne akcje, które pozostawały w portfelach. Inwestorzy pozbywali się więc aktywów zachowujących się lepiej, a zostawiali te zachowujące się gorzej.

To oczywiście nie oznacza, że zysków nie należy realizować nigdy. Jeżeli wycena oderwała się od rozsądnych założeń, pierwotna teza przestała działać, pozycja urosła za bardzo albo obok jest ciekawsza alternatywa, to sprzedaż może być sensowna.

Po prostu sam fakt, że pozycja jest zielona, nie jest jednak argumentem. Zysk opisuje przeszłość. Decyzja o sprzedaży powinna dotyczyć przyszłości.

Idziemy jednak dalej. Druga „złota” myśl brzmi „nigdy nie uśredniaj w dół”. Victor Sperandeo, amerykański trader znany jako „Trader Vic” i autor książek o spekulacji, umieścił zasadę „never average a loss, don’t add to a losing position” wśród swoich reguł tradingowych. Dla tradera i spekulanta taka zasada może być dobra, szczególnie gdy gramy na dużej dźwigni.

Tylko że większość z nas nie jest traderami i spekulantami, a zasada, żeby nie uśredniać w dół, pleni się na rynku niczym chwast i zaburza osąd. Najgorzej, kiedy taką radę do serca weźmie sobie ktoś początkujący, kto postanowił kupić ETF na szeroki rynek akcji, a potem nasłucha się bzdur, żeby nie uśredniać w dół.

W przypadku szerokiego rynku regularne zakupy w czasie spadków są naturalną częścią długoterminowego procesu i najlepszym momentem na dokupowanie! Nie ma gwarancji, że szeroki rynek zawsze szybko odbije. Jest jednak, na bazie historycznych danych, bardzo mocny argument za tym, że w końcu odbije. No spójrzcie na ten wykres i powiedzcie mi, że ktoś taki nie powinien uśredniać w dół.

No właśnie… Idźmy dalej. „Kiedy wszyscy myślą tak samo, istnieje duże prawdopodobieństwo, że wszyscy się mylą”. Zdanie wybitnie atrakcyjne, bo pozwala poczuć się niezależnym. Skoro większość kupuje, ja sprzedam. Skoro wszyscy uciekają, ja kupię. Problem w tym, że zajęcie przeciwnej pozycji nie jest jeszcze analizą.

Sformułowanie pochodzi od Humphreya B. Neilla, który napisał książkę „The Art of Contrary Thinking”. Jego podejście było jednak bardziej subtelne, niż sugeruje sam cytat. Neill uważał, że tłum zazwyczaj ma rację podczas trwania trendu, a szczególnie podatny na błąd staje się dopiero przy jego skrajnych punktach.

Tłum tak naprawdę często ma rację z bardzo prostego powodu. Jeżeli firma poprawia wyniki, zdobywa rynek i podnosi prognozy, przekonuje do siebie kolejnych inwestorów. Rosnąca popularność może oznaczać euforię, ale może też być prawidłową reakcją na coraz lepsze informacje. Fakt, że dużo osób dostrzega ten sam potencjał, nie jest równoznaczny z niezdrową euforią albo przewartościowaniem.

Dobrym przykładem są historyczne rekordy amerykańskiej giełdy. Analiza Vanguard pokazuje, że po zakupie w dniu ustanowienia rekordu przeciętna skumulowana stopa zwrotu wynosiła 9,5 procent po roku, 30,2 procent po trzech latach i 55,8 procent po pięciu latach. W każdym z tych okresów wynik był nieco lepszy niż po zakupie w pozostałe dni.

Wykres pokazuje, że sam nowy rekord na giełdzie nie jest sygnałem, że wzrost musi się zaraz skończyć. Kontrarianizm ma sens dopiero wtedy, gdy za odmiennym zdaniem stoi coś więcej niż niechęć do większości. Może to być skrajna wycena, jednostronne pozycjonowanie, nierealistyczne prognozy albo pogorszenie fundamentów, którego rynek jeszcze nie uwzględnił. Jednak bez takiej analizy narażamy się na potworny błąd.

Można kupić akcje bankruta tylko dlatego, że wszyscy je sprzedają, i nadal zostać z akcjami bankruta bez perspektyw. Niepopularna opinia nie staje się prawdziwa dzięki temu, że jest niepopularna. Przewagą jest lepiej rozumieć sytuację i prawidłowo ją wycenić.

Kolejna złota rada mówi „nie walcz z Fedem”. Spopularyzował ją Martin Zweig, który przywiązywał dużą wagę do polityki pieniężnej i płynności. Logika jest taka, że gdy bank centralny obniża stopy i ułatwia dostęp do pieniądza, akcje dostają wsparcie. Gdy stopy procentowe rosną, kredyt drożeje, a przyszłe zyski firm mają niższą wartość.

To ważny mechanizm, ale nie jest najważniejszym czynnikiem na rynku. Największym błędem jest porównywanie samego poziomu stóp z zachowaniem indeksu. Rynek nie reaguje na ogłoszony poziom stóp w oderwaniu od oczekiwań. Reaguje na różnicę między tym, czego się spodziewał, a tym, co rzeczywiście dostał.

Badania reakcji rynku na decyzje Fed pokazują, że sama zmiana stóp procentowych słabo wyjaśnia zachowanie akcji. Znacznie ważniejsze jest to, czy decyzja zaskoczyła inwestorów. Nieoczekiwane cięcie stóp o 25 punktów bazowych wiązało się przeciętnie z około jednoprocentowym wzrostem szerokich indeksów.

Nowszy przegląd badań Benjamina Knoxa i Annette Vissing-Jorgensen potwierdza silną ujemną zależność pomiędzy niespodzianką w polityce pieniężnej a stopą zwrotu S&P 500 w krótkim okresie wokół komunikatu FOMC. Zacieśnienie większe od oczekiwań zwykle szkodziło akcjom, a polityka łagodniejsza od oczekiwań zwykle im pomagała.

Jednak te badania mówią o reakcji jednodniowej! Tak naprawdę jedna sesja to loteria, a reakcja rynku w średnim terminie nie jest zawsze jednoznaczna przy określonym kierunku stóp procentowych. Obniżka stóp może być dobrą wiadomością, bo pieniądz staje się tańszy. Może też przestraszyć inwestorów, jeżeli sugeruje, że Fed widzi w gospodarce problemy, których rynek jeszcze nie dostrzega. Podwyżka może zaszkodzić wycenom, ale jednocześnie, jeśli jest mała, to rynek może mieć w nią wywalone.

Zresztą są na to przykłady. W latach 2004–2006 w USA trwał cykl podwyżek stóp, a hossa trwała w najlepsze.

W latach 2001–2003 Fed obniżał stopy i bessa trwała w najlepsze.

Jakby tego było mało, są na rynku spółki, które na podwyżce stóp mogą zarabiać. Są to na przykład banki albo biznesy z ujemnym kapitałem obrotowym, jak Airbnb, które mogą nadmiary gotówki lokować w obligacjach skarbowych i zarabiać na odsetkach, które są tym wyższe, im wyższe są stopy procentowe w USA.

Dlatego kierowanie się wyłącznie polityką monetarną przy inwestowaniu na rynku akcji to trochę abstrakcja. Podobnie zresztą jak inna mądrość.

Mówią „nie wkładaj wszystkich jajek do jednego koszyka”. I tutaj trzeba uczciwie przyznać, że dla większości inwestorów dywersyfikacja portfela jest bardzo dobrą radą. Chroni przed ryzykiem, którego nie potrafiliśmy przewidzieć: oszustwem zarządu, zmianą technologiczną, nowymi regulacjami albo zwykłym pechem.

Dobrze pokazuje to zestawienie Meira Statmana, przygotowane na podstawie wcześniejszej analizy Edwina Eltona i Martina Grubera. Pokazuje ono, jak zmienia się ryzyko portfela wraz z dodawaniem kolejnych, losowo wybranych spółek. Ryzyko jest tutaj mierzone zmiennością rocznych stóp zwrotu.

Portfel złożony z jednej akcji miał przeciętną zmienność na poziomie 49 procent. Po zwiększeniu liczby spółek do dziesięciu spadała ona do 24 procent, a przy dwudziestu spółkach do 22 procent. Dla porównania portfel obejmujący tysiąc firm miał zmienność wynoszącą 19 procent.

Jednak największą część ryzyka można więc było usunąć przez dodanie pierwszych kilkunastu spółek. Później korzyść z każdej kolejnej pozycji stawała się coraz mniejsza. Konkretna liczba potrzebnych spółek zależy oczywiście od rynku, branż i zależności między nimi, ale kierunek pozostaje ten sam.

To jednak nie oznacza, że koncentracja portfela zawsze jest błędem. Skoncentrowany portfel jest bardziej narażony na duże wahania, ale jeżeli inwestor ma rzeczywistą przewagę, wynikającą na przykład z ponadprzeciętnej znajomości konkretnej firmy lub sektora, może świadomie zaakceptować wyższe ryzyko w zamian za szansę na wyższą stopę zwrotu.

Zoran Ivković, Clemens Sialm i Scott Weisbenner przeanalizowali rachunki inwestorów indywidualnych i znaleźli grupę, której skoncentrowane zakupy osiągały lepsze wyniki. Efekt był szczególnie widoczny w większych portfelach, w spółkach spoza S&P 500 oraz w firmach lokalnych, czyli tam, gdzie inwestor mógł mieć rzeczywistą przewagę informacyjną.

Dla rachunków o wartości co najmniej 100 tysięcy dolarów zakupy najbardziej skoncentrowanych inwestorów osiągały około 3,7 punktu procentowego przewagi w następnym roku.

Mówiąc teraz bardziej po ludzku. Koncentracja portfela na kilku spółkach może mieć wielki sens, jeśli tylko wiesz, co robisz i jesteś odporny na przejściową zmienność i silne korekty. Czasem warto wkładać wszystko do jednego koszyka i po prostu bardzo dobrze obserwować koszyk.

Zbierzmy to wszystko w jedną myśl, wracając do testu z początku. Pięć rad, pięć konfrontacji z danymi i za każdym razem ten sam wzorzec. Żadna z tych rad nie jest głupia, ale każda bez kontekstu nie ma sensu. Złota myśl to nie jest magiczna wiedza, tylko skrót od wiedzy, który działa tylko u tych, którzy znają pełną wersję.

Dlatego zamiast piątki nowych zasad dostajecie ode mnie jeden filtr, uniwersalny naprawdę. Kiedy następnym razem usłyszycie giełdowe przysłowie od wujka, z książki czy z YouTube'a, to zadajcie autorowi trzy pytania. Dla kogo to napisano? Czy to pasuje do MOJEJ strategii, czy do strategii autora? I co mówią dane, a nie anegdota? Większość i tak tego testu nie zda, więc będziecie mogli nie zaśmiecać poradą głowy.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk