Spółka z GPW ma technologię, której nikt inny nie potrafi skopiować!

Na warszawskiej giełdzie jest notowana spółka, dla której nie istnieje scenariusz środkowy. Za pięć lat będzie albo jedną z najważniejszych firm technologicznych w tej części Europy, wpiętą w globalny łańcuch produkcji półprzewodników, albo nie będzie jej wcale. Wszystko albo nic. Zero kompromisów.

Mają technologię, której nikt na świecie nie umie powtórzyć. Mają też kasę, która przy obecnym tempie wydawania skończy się w perspektywie kilku-kilkunastu kwartałów. Spółka to XTPL i jeśli nigdy o niej nie słyszeliście, to jesteście w większości. Część tych, co słyszeli, trafiła na nią przypadkiem, bo źle wpisała ticker XTB.

Szkoda, bo historia jest jak z filmu. Spin-off z Politechniki Wrocławskiej drukuje ścieżki elektryczne sto razy cieńsze niż ludzki włos i jako pierwszy na świecie wdrożył tę technologię przemysłowo. Na razie w chińskiej fabryce wyświetlaczy giganta obsługującego Apple'a.

Dodatkowo jednak w kolejce do testów są: klient z Doliny Krzemowej, partner Samsunga z Korei i producent półprzewodników z Tajwanu z przychodami rzędu 80 miliardów dolarów. Jeśli choć jedno z tych wdrożeń wypali, dzisiejsze przychody spółki będą wyglądać jak przypis w nocie księgowej. Jeśli jednak nic nie wypali, to… papa inwestorzy.

Dziś pełne studium tego cuda. Będzie o technologii XTPL, tuszach, mapie wdrożeń i będzie też moja podpowiedź, jak w ogóle podchodzić do spółek, w których nie ma scenariusza środkowego. Lecimy.

Spółka z GPW ma technologię, której nikt inny nie potrafi skopiować!

Dlaczego w ogóle tworzę materiał o spółce wartej ułamek tego, co analizowane tu zwykle giganty? Bo polski deep-tech, który realnie siedzi w łańcuchu produkcyjnym światowej elektroniki, to zjawisko tak rzadkie. Tak rzadkie, że zasługuje na uczciwe omówienie, a nie tylko na wzmianki przy okazji wystrzałów kursu. XTPL to podręcznikowy przykład całej klasy spółek „binarnych” i wnioski z dzisiejszej analizy przydadzą się Wam przy każdej podobnej okazji.

Zacznijmy od tego, czym w ogóle zajmuje się XTPL, bo drugą taką spółkę technologiczną trudno znaleźć na całym świecie.

Spółka powstała jako spin-off z Politechniki Wrocławskiej, a jej prezesem i współzałożycielem jest Filip Granek, doktor nauk fizycznych. XTPL opracował technologię o nazwie UPD, czyli Ultra-Precise Dispensing. Ultra-precyzyjny druk nanomateriałów. Wyobraźcie sobie bardzo cienki długopis, który rysuje ścieżki elektryczne na chipach, wyświetlaczach i płytkach drukowanych i robi to w niewyobrażalnie małej skali. Szerokość tych ścieżek to 1 mikrometr. Jeden mikrometr to jedna milionowa metra, mniej więcej sto razy mniej niż średnica ludzkiego włosa i dwadzieścia razy mniej niż standardowe połączenie wire bondingowe stosowane dziś w produkcji półprzewodników.

Jak to działa? XTPL bierze nanocząstki metalu, najczęściej srebra, ale też miedzi i złota, i zawiesza je w paście o bardzo wysokiej lepkości. Ta pasta jest następnie wytłaczana pod ciśnieniem przez dyszę, której otwór ma szerokość kilku mikrometrów. Efekt to precyzyjne linie przewodzące naniesione na dowolną powierzchnię: płaską, trójwymiarową, krawędziową, a nawet elastyczną. To też jedna z ich przewag technologicznych. Druk ścieżek przewodzących na różnych rodzajach podłoża.

Cały proces, technologia i każdy z elementów są chronione osobnymi patentami. Łącznie to blisko 50 międzynarodowych patentów zarejestrowanych w USA, Chinach, Korei, Japonii i Niemczech.

Ktoś powie, że precyzyjny druk to nie jest coś nowego. W teorii nie jest. Czym więc się wyróżnia XTPL? Połączeniem dwóch elementów, których nikt inny nie oferuje jednocześnie. Pierwszy to ekstremalnie wysoka precyzja. Drugi to możliwość druku materiałów o bardzo wysokiej lepkości. Konkurencja potrafi drukować albo bardzo precyzyjnie, ale cienkimi, wodnistymi tuszami, albo gęstymi pastami, ale z dużo gorszą precyzją. XTPL robi jedno i drugie naraz.

Na wykresie parametrów technicznych spółka zajmuje lewy górny róg. Najwyższa lepkość tuszu plus najwyższa precyzja druku. Reszta rynku jest rozrzucona po pozostałych ćwiartkach. I żadna z wymienionych firm nie doprowadza jeszcze do wdrożenia przemysłowego swojej technologii. XTPL tak.

Do tego XTPL ma pod jednym dachem kompetencje maszynowe, czyli projektuje i buduje urządzenia drukujące, jak i chemiczne, czyli sam opracowuje i produkuje nanotusze. To połączenie w branży naprawdę rzadkie i sprawia, że skopiowanie tej technologii jest dużo trudniejsze niż kopiowanie samego urządzenia albo samego materiału. Musisz mieć oba, a to napędza potencjalną rekurencyjność sprzedaży.

Komu to w ogóle potrzebne? Odpowiedź jest w dwóch megatrendach, które napędzają przemysł elektroniczny na całym świecie.

Przede wszystkim to miniaturyzacja. Elektronika się kurczy. Ścieżki na płytkach drukowanych, połączenia między chipami, piksele na wyświetlaczach. Wszystko staje się coraz mniejsze. W pewnym momencie tradycyjne metody wytwarzania przestają wystarczać. Branża mówi o granicy UHDI, Ultra High Density Interconnects, czyli połączeń o ultra-wysokiej gęstości. Poniżej 25 mikrometrów klasyczne metody zaczynają mieć problemy z precyzją i niezawodnością. XTPL działa w skali 1 mikrometra.

Drugi megatrend to zaawansowane pakowanie półprzewodników, po angielsku advanced packaging. Kiedyś chip był jednym monolitycznym kawałkiem krzemu, na którym mieściło się wszystko: procesor, pamięć, logika. Dziś to się zmienia. Nowoczesne chipy buduje się modułowo. Procesor osobno, pamięć osobno, logika osobno, a potem łączy się je razem w jednym pakiecie. To trochę jak przejście od budowania domu z jednego bloku betonu do składania go z prefabrykatów. Jest taniej, szybciej i bardziej elastycznie. Problem polega na tym, że te moduły trzeba ze sobą połączyć w skali mikrometrów, na powierzchniach trójwymiarowych, krawędziowych, schodkowych. Dokładnie w tym jest dobry XTPL.

Rozwój sztucznej inteligencji wymaga umieszczania pamięci coraz bliżej procesora. Procesor jest coraz szybszy, ale dane muszą do niego dotrzeć z pamięci, która jest fizycznie oddalona. Im bliżej pamięć, tym szybciej i tym mniej energii zużytej na transport danych. Żeby to zrobić, potrzebne są nowe metody łączenia chipów w mikroskali. Tutaj też pojawia się przestrzeń dla technologii XTPL.

Spółka ma obecnie cztery linie produktowe. Pierwsza linia to DPS, czyli Delta Printing System. Laboratoryjna drukarka. To nie są urządzenia przeznaczone dla klientów docelowych, ale służą do badań. Technologia XTPL nie jest jeszcze powszechna. Mało kto z niej korzysta, a spółka stara się dopiero przekonać świat, że warto przesiąść się z obecnych rozwiązań na jej własne rozwiązania. Dlatego XTPL oferuje DPS. To realnie urządzenia testowe, na których uniwersytety mogą testować różne rozwiązania, pisać prace badawcze i promować technologię spółki na świecie. Efektem tej linii biznesowej są powstające prace naukowe, które stanowią coś w rodzaju marketingu dla spółki.

Spółka dostarczyła do tej pory 46 systemów DPS do klientów takich jak Uniwersytet Cambridge czy Tsinghua University w Chinach. DPS nie jest głównym silnikiem wzrostu, ale pełni kluczową rolę na wczesnym etapie rozwoju, buduje bazę klientów, którzy poznają technologię, testują ją na swoich materiałach i mogą się stać klientami przemysłowymi w przyszłości.

Druga linia to moduły UPD. Najważniejszy produkt firmy, czyli głowica drukująca integrowana z maszynami przemysłowymi klientów. Nie jest to samodzielne urządzenie, tylko komponent, który trafia bezpośrednio na linię produkcyjną klienta. To właśnie te moduły pracują dziś w chińskiej fabryce wyświetlaczy, o której wspomniałem na starcie. To jest główny silnik przyszłego wzrostu. Cel spółki na 2028 rok to sprzedaż 100 do 150 modułów rocznie, co miałoby stanowić 40-45% przychodów. Dla porównania w 2025 roku dostarczono ich 8.

Co UPD robi u producenta wyświetlaczy w Chinach? Naprawia defekty. Jak? Mamy jakiegoś producenta wyświetlaczy do smartfonów w Chinach. Jego linia produkcyjna, jak każda linia na świecie, ma jakiś odsetek wadliwych wyświetlaczy. Przy tak precyzyjnej produkcji jakiś procent produktów ulega uszkodzeniu. Cienkie linie przewodzące zostają gdzieś przerwane i wyświetlacz nie działa.

Tu wkracza XTPL. Ich moduł jest integrowany na linii produkcyjnej i naprawia te defekty, nadrukowując brakujący fragment połączenia elektrycznego. Dzięki temu odsetek popsutych wyświetlaczy maleje, a marża zakładu produkcyjnego rośnie.

Opisany przykład z klientem z Chin to na razie jedyne komercyjne wdrożenie spółki, które potwierdziło, że technologia XTPL naprawdę działa w warunkach bojowych, a nie tylko w laboratorium. Kolejne wdrożenia są w drodze i od nich będzie zależeć przyszłość tego biznesu.

Trzecia linia biznesowa to ODRA, nowy produkt zaprezentowany publicznie na targach Productronica w Niemczech w listopadzie 2025 roku. System do małoseryjnej produkcji o dużej zmienności, który wypełnia lukę między laboratoryjnym DPS a przemysłowym modułem UPD.

UPD jest przeznaczony dla masowej produkcji. ODRA jest produktem, który podlega większej personalizacji, przeznaczonym do nieco mniejszych wdrożeń, ale bardziej specjalistycznych. Moduł UPD to komponent integrowany w maszynie przemysłowej klienta. ODRA to odrębne urządzenie.

Jak mówi zarząd, ta linia biznesowa powstała na wniosek klientów, którzy dopytywali się o tego typu urządzenia.

Pierwsze zamówienie wpłynęło tu w marcu 2026 roku od klienta z Doliny Krzemowej. Klient zajmuje się zaawansowanym pakowaniem półprzewodników i obsługuje firmy z S&P 500 i NASDAQ100. Klienci mówią otwarcie o potrzebie posiadania od kilku do dziesięciu takich urządzeń, co oznacza, że jeden klient to potencjalnie kilkanaście milionów złotych przychodów. Dla porównania XTPL całościowo wygenerowało… niecałe 16 mln zł przychodów w 2025 roku. W przyszłości więc potencjalnie jeden klient linii biznesowej ODRA może dostarczać takie przychody, jakie dziś generuje cała spółka, a przypominam, że to UPD jest produktem teoretycznie najważniejszym.

Ostatnia linia to nanotusze na bazie srebra, miedzi i złota. Materiały zużywalne, które klienci kupują regularnie. XTPL pracuje teraz nad tuszami na bazie nanocząstek miedzi, bo miedź to standardowy materiał w produkcji półprzewodników. Dotychczasowe wdrożenie w Chinach opiera się na srebrze. Przejście na miedź otwiera rynek naprawy defektów w półprzewodnikach, który jest o rząd wielkości większy niż rynek wyświetlaczy.

Najmocniejszą stroną tego modelu biznesowego jest to, jak te cztery linie się ze sobą zazębiają. Wyobraźcie sobie model drukarki domowej, ale w skali przemysłowej. Kupujesz drukarkę raz, a potem płacisz za tusze. XTPL sprzedaje urządzenie lub moduł jednorazowo, a potem zarabia na nanotuszach, dyszach, serwisie i aktualizacjach oprogramowania. Im więcej urządzeń pracuje u klientów, tym większy strumień powtarzalnych przychodów. Dziś około połowa klientów DPS regularnie kupuje nanotusze od XTPL. I ten strumień będzie rósł proporcjonalnie do zainstalowanej bazy urządzeń. Mamy więc tutaj komponent przychodów powtarzalnych, które są tak ważne dla inwestorów. W końcu każdy chce, żeby raz pozyskany klient dostarczał przychody jak najdłużej, a nie tylko jednorazowo.

Brzmi to wszystko aż przesadnie dobrze, ale wychodzi na to, że to naprawdę działa.

Trzeciego stycznia 2025 roku XTPL oficjalnie rozpoczął pierwsze na świecie przemysłowe wdrożenie technologii UPD. Klient końcowy to jeden z największych chińskich producentów wyświetlaczy, firma notowana na giełdzie w Shenzhen z rocznymi przychodami przekraczającymi 20 miliardów dolarów, produkująca wyświetlacze między innymi dla Apple'a. Sześć modułów UPD działa na linii produkcyjnej i naprawia defekty w wyświetlaczach.

Spółka jest więc realnie częścią łańcucha produkcyjnego jednego z największych producentów elektroniki konsumenckiej na świecie. Takie wdrożenie działa jak katalizator dla kolejnych projektów. Ten sam chiński producent wyświetlaczy rozpoczął ewaluację dwóch nowych zastosowań technologii XTPL, czyli chyba jest zadowolony.

Pierwsze zastosowanie to redukcja ramki wyświetlaczy. To drukowanie połączeń elektrycznych po krawędzi ekranu telefonu, żeby zmniejszyć czarną ramkę wokół niego. To może dać bardziej nowoczesny design telefonu. Drugie zastosowanie to druk na wyświetlaczach nowej generacji, gdzie potencjał rynkowy jest wielokrotnie większy niż w naprawie defektów. Jedno to naprawiać uszkodzone piksele, a drugie to drukować same obwody od zera, które te piksele tworzą. Zarząd podaje przykłady miniaturowych wyświetlaczy w Smart Glasses, czyli inteligentnych okularach. Wyświetlacz, który mamy w okularach, musi być bardzo mały, bo jest bardzo blisko oka. Znacznie bliżej niż telefon czy telewizor. Dlatego XTPL tam widzi szansę dla swojej technologii.

Mamy więc działającą produkcję, mamy pierwsze wdrożenie, mamy funkcjonalny produkt. Do tego XTPL ma aktualnie pięć projektów w fazie przedwdrożeniowej.

Pierwszy to drugi chiński producent maszyn dla branży wyświetlaczy i półprzewodników. Integracja modułu UPD jest w toku i zarząd komunikuje, że to najbardziej prawdopodobny kandydat na drugie wdrożenie przemysłowe.

Drugi to Korea Południowa. Partnerem jest HB Technology, firma współpracująca z Samsung Display. Początkowo chodziło o naprawę defektów w matrycach micro-OLED, ale teraz eksplorowane są też zastosowania w chipach pamięci HBM.

Trzeci to USA. Klient z indeksu NASDAQ100, firma z przychodami rzędu 10 miliardów dolarów i 15 tysiącami pracowników. XTPL dostarczył już drugi, bardziej zaawansowany moduł UPD PRO.

Czwarty to Tajwan. Chyba najbardziej przełomowy ze wszystkich. Klientem jest producent półprzewodników notowany na NYSE z przychodami rzędu 80 miliardów dolarów i 80 tysiącami pracowników. Zastosowanie to opisane dziś advanced packaging. Ewaluacja trwa dłużej niż w pozostałych projektach, bo kwalifikacja w branży półprzewodnikowej jest o rząd wielkości bardziej wymagająca niż w wyświetlaczach. Jeśli jednak to wdrożenie się uda, potencjał jest nieporównywalnie większy niż cokolwiek, co XTPL robi dziś. Piąty projekt to Europa i branża motoryzacyjna.

Filip Granek, prezes XTPL, powiedział, że „Najważniejsza branża długofalowo to półprzewodniki. Dużo większy rynek niż wyświetlacze, dużo trudniejszy w kwalifikacji, ale dużo większy potencjał.” Podał też konkretny przykład. XTPL drukuje połączenia dwadzieścia razy cieńsze niż standardowy drut w wire bondingu.

Na świecie sprzedaje się tysiące maszyn do wire bondingu rocznie. Gdyby XTPL udało się choćby częściowo zastąpić tę technologię, to potencjał przeskalowania byłby ogromny.

Wszystko to na razie plany. Realnych przychodów ze sprzedaży jest dalej niewiele. Średnio to kilkanaście milionów rocznie. Do tego dochodzi kilka milionów z dotacji i grantów.

No i szukanie kasy po inwestorach. W marcu 2026 roku XTPL przeprowadził kolejną emisję akcji, pozyskując 19,5 miliona złotych brutto po 65 złotych za akcję. Do tego doszedł grant z NCBR na 10 milionów złotych. Łącznie około 30 milionów świeżego finansowania.

Była to siódma emisja akcji w ciągu dziewięciu lat istnienia spółki na giełdzie. Łącznie XTPL pozyskał z rynku kapitałowego około 125 milionów złotych. W tym samym czasie skumulowana sprzedaż produktów i usług wyniosła mniej więcej 55 milionów. Spółka zebrała od inwestorów ponad dwa razy więcej niż zarobiła.

Jednak cała ta dywagacja prowadzi do jednego kluczowego wniosku. XTPL jest dziś spółką, która pełną gębą przypomina start-up. Nie ma jeszcze w pełni funkcjonalnego modelu biznesowego ani w 100% sprawdzonego produktu. Utrzymuje się z dopływu świeżego kapitału i pali gotówkę. Przy obecnym poziomie gotówki i średnim tempie przepalania pieniędzy firma może przetrwać jeszcze około kilku kwartałów. Obstawiam do dwóch lat, ale to zależy od tego, jak będzie szła sprzedaż i jak firma ograniczy koszty.

W tym czasie musi więc albo znacząco zwiększyć sprzedaż, albo pozyskać kolejne środki od inwestorów, żeby przetrwać i nie zbankrutować.

Dlatego właśnie na wstępie powiedziałem, że to firma, która może zgarnąć wszystko albo nic. Ma produkt, który może odmienić niejedną branżę na świecie, ale jednocześnie goni ją czas.

I warto, żeby inwestor o tym pamiętał. Dla takich projektów harmonogram i cele biznesowe to zawsze elastyczne słowo.

Dziś cel strategiczny XTPL to 100 milionów złotych przychodów ze sprzedaży w 2028 (!) roku przy marży EBITDA minimum 20%. Przy obecnej bazie przychodów ze sprzedaży 14 milionów to wymaga średniorocznego tempa wzrostu na poziomie 93% przez trzy lata z rzędu. Za tym szalonym wzrostem sprzedaży spółka planuje osiągnięcie rentowności operacyjnej w 2027 roku. To wiązałoby się z końcem ery „przepalania” gotówki i przejściem z etapu start-upu do etapu spółki wzrostowej.

Brzmi imponująco, ale historia celów XTPL powinna dawać do myślenia. Pierwsza drukarka przemysłowa miała być gotowa w trzecim kwartale 2019 roku. Pierwsze wdrożenie nastąpiło w styczniu 2025. Sześć lat opóźnienia. Cel 100 milionów złotych przychodów pierwotnie wyznaczono na 2026 rok. Przesunięto na 2028. Cel sprzedaży 40 drukarek DPS rocznie obniżono trzykrotnie do 10-15 sztuk. Docelowa marża EBITDA zmniejszyła się z 25-35% do minimum 20%. To nie jest jeden przypadek, to wzorzec. Dlatego widząc założenia przychodów na poziomie 100 mln zł za dwa lata, nie przywiązujcie się do tych założeń szczególnie mocno, bo one mogą się zmienić. W sumie to nawet jestem pewien, że się zmienią.

Jednocześnie XTPL tworzy rynek, który wcześniej nie istniał. Musi przekonać gigantów elektronicznych, że potrzebują technologii, o której istnieniu nie wiedzieli jeszcze kilka lat temu. Tempo wdrożeń zależy od decyzji globalnych korporacji z wielomiesięcznymi, czasem wieloletnimi cyklami ewaluacji. XTPL może zbudować najlepszy moduł na świecie, ale jeśli klient potrzebuje dwóch lat na testy, to spółka czeka i pali pieniądze na potrzeby utrzymania firmy, pensje itp. To ryzyko, nad którym zarząd nie ma pełnej kontroli.

Dochodzą też ograniczenia geopolityczne. Najważniejsi potencjalni klienci spółki są w Chinach, USA i na Tajwanie. To wszystko kierunki geograficzne, które w obecnych realiach coraz bardziej się izolują i szukają lokalnych rozwiązań, żeby nie uzależniać się od technologii innego mocarstwa.

Mimo wszystko XTPL ma w rękach naprawdę cenną technologię i myślę, że przyjdzie czas, kiedy inwestorzy na GPW na tej spółce zarobią. Szczególnie przy obecnej wycenie w okolicach EV/Sales na poziomie 15x.

W USA spółki z takim potencjałem wzrostu jak XTPL potrafią być wyceniane kilkukrotnie wyżej. Nawet na GPW znajdziemy biznesy, które będąc w podobnym miejscu na ścieżce rozwoju, są notowane po 30x EV/Sales. Oczywiście nie są w pełni porównywalne, ale uważam, że każdy inwestor, który szuka nieco bardziej ryzykownego zakładu z większym potencjałem wzrostu w długim terminie, powinien przynajmniej przyglądać się XTPL.

To efektywnie jedna z najciekawszych spółek technologicznych na GPW mimo wszystkich ryzyk, które za tym stoją. Sam nie posiadam XTPL w portfelu, ale przyglądam się spółce regularnie.

Pamiętam jednak o tym, że to zakład binarny i rządzi się innymi prawami. W każdej spółce „wszystko albo nic” pozycja musi być tak mała, żeby „nic” nie bolało. Losów nie kupuje się za pół portfela. Dodatkowo w normalnej spółce spadek kursu może być okazją do uśredniania, a w binarnej bywa informacją, że prawdopodobieństwo scenariusza „nic” rośnie i uśrednianie nic nie da.

Zasada trzecia i najważniejsza to: nie obserwuj kursu, ale kamienie milowe. Kurs takiej spółki to szum. Sygnał siedzi gdzie indziej i w przypadku XTPL ma cztery konkretne adresy wdrożeń.

Historia zna różne zakończenia takich historii. Za każdym ASML-em, który przez lata palił pieniądze, zanim zmonopolizował swój kawałek świata, stoi cmentarz spółek z równie piękną technologią, którym zabrakło jednego kwartału gotówki. XTPL może być taką spółką. Może też być kompletnie inną.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk