Dlaczego akcje Tesli rosną i dlaczego powinny przestać (lub nie)?
Z naprawdę dużą niecierpliwością czekałem na wyniki Tesli za drugi kwartał 2020 roku. Te publikowane były po zakończeniu sesji w USA 22 lipca. Od początku 2020 roku, ten futurystyczny producent aut zdążył urosnąć już ok. 280% z niewiele ponad 400 dolarów za akcje w styczniu, do niemal 1600 dolarów. Po krachu z połowy marca, na akcjach Tesli nie tylko nie ma już śladu, ale mało kto w ogóle o nim pamięta.
Niektórzy krzyczą, że ta wycena jest absurdalna i wieszczą nagły spadek do 450 dolarów, a jeszcze inni głośno opowiadają się za tym, że i pułap 2300 USD za akcję jest do osiągnięcia. Niestety problem z każdym innowacyjnym przedsiębiorstwem jest taki, że nie da się go racjonalnie wycenić pod kątem jedynie zysków, które od samego początku z założenia mają być przepalane na dalszy rozwój i zdobywanie rynku. W dzisiejszym świecie, a przynajmniej patrząc przez pryzmat ostatniej dekady to nie przepływy pieniężne, czy zainwestowany kapitał jest najważniejszym wyznacznikiem wzrostu przedsiębiorstwa, a obroty. Jeśli obroty rosną, to nawet pomimo braku zyskowności inwestorzy przychylnie patrzą spółkę. Przykładów nierentownych, a z rosnącymi obrotami spółek można na amerykańskim rynku znaleźć bez liku i większość ma jeden wspólny mianownik – są firmami technologicznymi. Spójrz na Ubera, Spotify, Snapchata, Slacka, czy Airbnb. Obroty rosną? Rosną. Zyski są? Nie ma. Inwestorom to jednak nie przeszkadza.
Notowania Tesli za lata 2015-2020
Tesla jest jednak o tyle dziwna, że to niby spółka technologiczna, ale jednak nie do końca, bo bardziej motoryzacyjna. Nie zmienia to jednak faktu, że przy swoim poziomie innowacyjności tradycyjne wskaźniki wyceny jak np. Cena / Zysk nie mają w jej przypadku żadnego sensu. Zresztą w przypadku Netflixa, czy Amazona i podobnych również tego sensu nie mają. Brak formalnego zysku nie jest przeszkodą, dopóki gotówka jest sensownie reinwestowana w dalszy rozwój spółki. Swoją drogą zabawnym pozostaje dla mnie fakt, że sporo z tych spółek otwarcie opowiada o tym, że albo nie planuje być zyskowna nigdy, albo nie planuje być zyskowna bardzo. Czyli albo coś przespałem i wszyscy naprawdę planują zmieniać świat na lepsze albo (druga opcja) naprawdę nie mają pojęcia, jak doprowadzić do tego, żeby ekonomia skali zadziałała.
Żeby nie być gołosłownym – nawet sam Elon Musk na zakończenie telekonferencji z 22 lipca podczas ogłoszenia wyników powiedział, że w sumie to nie chcą być jakąś super zyskowną firmą, cytuję:
”We need to, you know, not go bankrupt, obviously, that’s important….But we’re not trying to be super profitable, either,”
oraz
“I think just we want to be like slightly profitable and maximize growth and make the cars as affordable as possible,”,
Elon Musk
Czyli może faktycznie chodzi o zmienianie świata, a tylko ja jestem tak egoistyczny i chodzą mi po głowie jakieś /TFU, wypluj to…/ zyski.
Wciąż jednak inwestorom to nie przeszkadza, a Tesla rośnie jak na drożdżach i tu mam problem, bo naprawdę długoterminowo Tesla wydaje się być świetnym kandydatem na zyski. Jednak obecna wycena jest pompowana boomem na spółki technologiczne. Problem w tym, że Tesla nie jest spółką stricte technologiczną i obecnie mocno pasożytuje na tym odbiciu.
Motoryzacyjna spółka, o której inni myślą, że jest technologiczna
Wielu na pewno zauważyło albo nawet przekonało się na własnej skórze, że digitalizację można jak się okazuje przeprowadzić dość szybko. Szczególnie mocno doświadczyły tego przedsiębiorstwa, które raptem musiały przenieść całą swoją sprzedaż, pracowników i operacje w całości do Internetu. Trend pracy i życia w domu był potężnym czynnikiem do windowania cen akcji spółek działających na tym rynku.
W trakcie lock-downu ludzie oglądali Netflixa, Microsoft sprzedawał oprogramowanie dla przygotowujących sobie domowe biura, Amazon dostarczał wszystkie produkty wprost do domu, Facebook nadawał reklamy dla spędzających średnio o wiele więcej czasu w social media ludzi, a inne spółki takie jak Zoom czy Shopify miały okazję zaistnieć. Zyski tych firm za drugi kwartał 2020 nie będą słabe. Zaryzykowałbym nawet stwierdzenie, że będą ponadprzeciętnie dobre. To mnie jednak nie dziwi. Dziwi mnie, że temu rajdowi spółek technologicznych, które wyciągają całe indeksy, przewodzi Tesla. Nie Microsoft, Google, czy Netflix, a właśnie Tesla. Co ma wspólnego pandemiczny trend pracy z domu do spółki produkującej auta, których głównym celem jest jednak poruszanie się poza domem? Tego jeszcze nie rozgryzłem.
Tak, Tesla ma najlepszą technologię w swojej branży aut elektrycznych na świecie i istnieją przesłanki za tym, że w długim terminie stanie się największym producentem aut na świecie, ale racjonalnie patrząc – w rajdzie napędzanym trendem work from home uczestniczyć nie powinna, bo zwyczajnie się w niego nie wpisuje. Podstawowy powód, dla którego rosły akcje spółek technologicznych w wyniku pandemii nie ma nic wspólnego z Teslą i jak widać, nie jest to wyłącznie moje zdanie, ale nawet Elona Muska, który jeszcze na początku maja 2020 roku pisał, że 'wartość firmy nie przekracza 750 dolarów za akcję.”
Co Elon Musk myśli o cenie Tesli z maja 2020 (ok. 700 USD za akcje)
Niestety podłączanie Tesli pod spółki technologiczne do mnie nie przemawia. Pewnie, że należy się tu jakaś premia w cenie akcji za technologiczną przewagę konkurencyjną choćby w przypadku baterii, oprogramowaniu, czy systemach aktualizacji oprogramowania aut „z powietrza” (to swoją drogą jest super czad). Wszystko to może przynieść producentowi korzyści. Podobnie jak niedawno narodzony dział solarnych dachów Tesli, czy autonomiczne taksówki. Problem w tym, że autonomiczne taksówki to tak odległa pieśń przyszłości, że nawet nie ma sensu uwzględniać jej w żadnych prognozach. Dość powiedzieć, że Uber czy Lyft od lat walczą z lokalnymi przepisami przewozu osób (a oni mają żywych kierowców). Taka skala innowacji w przewozie jeszcze długo będzie przerastać większość miejskich czy krajowych włodarzy. Wszystkie poza motoryzacyjne źródła przychodów Tesli albo nie generują przychodów albo w ogóle jeszcze nie istnieją.
Solarne dachówki Tesla – nowa linia biznesowa
I tu dochodzimy do najnowszych wyników Tesli, które spółka zaraportowała 22 lipca 2020 roku za drugi kwartał 2020. Zysk netto na poziomie 104 milionów dolarów, o którym spółka pisze, że wynika z „fundamental operational improvement” (fundamentalnej poprawy operacyjnej). Czwarty kwartał z zyskiem netto z rzędu w całej historii spółki, co w efekcie oznacza, że Tesla zaczęła spełniać kryteria pozwalające dołączyć ją do indeksu S&P500. Konsekwencje są oczywiste, bo gdy do niego wejdzie to wszelkie ETF odzwierciedlające zachowanie indeksu będą zmuszone kupić akcje Tesli, co oczywiście krótkoterminowo może napędzić dalsze zwyżki. Ponad 100 milionów dolarów zysku w sytuacji najgorszego kwartału dla światowych gospodarek od stulecia może budzić nadzieję i napawać radością. Aż chce się kupować akcje! Zakładam, że tak też pomyśli wielu użytkowników Robin Hooda, gdzie Tesla już jest na 7 miejscu w popularności. To czego ja się tak upierdliwie czepiam, skoro po raz pierwszy w historii pojawiają się trwałe zyski, spółka jest na hypie, wpasowuje się w szeroki trend eko i do tego będą kupować ją będą musiały instytucje? Gdzie jest ten pies pogrzebany?
Zysk netto Tesli za ostatnie kwartały (w mld USD)
Pies pogrzebany Tesli
Przy 104 milionach dolarów zysku zrobiłem ciche „wow”. Niespecjalnie zwracając uwagę na spadek kwartalnych przychodów do ok. 6 mld dolarów (spadek o 4,9% w ujęciu rocznym). Chwilę później przypomniałem, sobie jednak, że „W dzisiejszym świecie, a przynajmniej patrząc przez pryzmat ostatniej dekady to nie przepływy pieniężne, czy zainwestowany kapitał jest najważniejszym wyznacznikiem wzrostu przedsiębiorstwa, a obroty…”. Jeśli jednak obroty spadły, a zysk poleciał do góry, to może faktycznie gdzieś tu są ogromne „fundamental operational improvement”. Zacząłem szukać i faktycznie znalazłem, że w pierwszym kwartale 2020 Tesli udało się obciąć koszty operacyjne zwiększając marżę brutto w segmencie motoryzacyjnym do 25,5%. To oczywiście lepszy wynik niż niedawne 17-18%. Mało tego, to nawet o wiele lepszy wynik niż np. Toyoty, której w tym segmencie marża brutto wynosiło około 20%. Toyota sprzedaje jednak prawie 11 milionów aut rocznie (2019 rok), a Tesla „ma nadzieję” sprzedać w całym 2020 roku około pół miliona. Ten poziom marży został w Tesli utrzymany i w 2Q20, bo wynosi dokładnie 25.4%.
Sprzedaż i marże Tesli za ostatnie kwartały
Mamy więc sytuację, gdzie w pierwszym kwartale 2020 roku, Tesla osiąga porównywalne przychody, co w drugim (5,132 mld USD vs. 5,179 mld USD) i ma identyczny poziom marży (25,5% vs. 25,4%), a jednak raportuje nieporównywalnie większy zysk netto (16 mln USD vs 104 mln USD). Chyba te „fundamental operational improvement” dotyczyły jednak pierwszego kwartału i po prostu ktoś nie usunął z prezentacji :/ No dobra, ale skąd ten zysk?!
W 2019 roku prawie 600 mln dolarów przychodów Tesli stanowiła sprzedaż tzw. „Tax Credits”, które są podobne do zielonych certyfikatów, jakimi handlują np elektrownie wiatrowe. Kto je kupuje? Zielone certyfikaty kupują np. elektrownie węglowe, a certyfikaty od Tesli – inni producenci mniej zielonych aut, jak ford czy General Motors. W ciągu pierwszej połowy 2020 roku wartość sprzedaży tych certyfikatów przez Teslę do innych producentów sięgnęła już 782 mln dolarów. Podczas konferencji analityków CFO, Tesli – Zach Kirkhorn powiedział, że oczekuje sprzedaży certyfikatów na poziomie 1,2 mld USD w 2020 roku – niemal 2x więcej niż w 2019. Podsumował to David Rocker – emerytowany już dość znany zarządzający funduszami typu hedge.
„Zdumiewa mnie to, że najwyżej wyceniana firma motoryzacyjna na świecie musi uciekać się do takich księgowych sztuczek, żeby w ogóle wykazać jakikolwiek zysk”.
David Rocker
Mnie trochę też, ale w końcu sztuczki księgowe pozwalające wykazywać zyski to nic nowego. Pisaliśmy o tym w przypadku afery Enrona (tutaj przeczytasz o niej więcej), czy afery WorldCom (tutaj przeczytasz o niej więcej). Uprzedzając – oczywiście nie chce porównywać tu Tesli do powyższych, ale na ściemnianie co do zysku mam mocne uczulenie. Tym bardziej że według analityka Davida Whistona, gdyby nie certyfikaty Tesla osiągnęłaby stratę rzędu niemal 300 mln dolarów.
Poza tym z ostatnich wyników Tesli da się wyciągnąć takie smaczki jak lekkie wycofywanie się z założonego targetu sprzedaży 500 tysięcy aut, czy lekkie pogorszenie się przepływów pieniężnych, ale to o wiele mniejsze detale niż powyższa księgowa zabawa z zyskiem.
Podsumowanie
O tak narysowałem sobie od ręki Teslowe scenariusze. Legenda poniżej.
Co dalej z kursem Tesli?
Tesla na krótką metę może okazać się świetnym strzałem, o ile Elon Musk trzyma jeszcze kilka królików do wyciągnięcia z kapelusza, a spółka wejdzie do S&P500. Jeśli króliki zostaną wyciągnięte w odpowiednich chwilach, to na fali obecnej fascynacji Teslą wśród ulicznych graczy oraz konieczności jej kupowania przez instytucje, żeby odzwierciedlać indeks – spółka jeszcze wzrośnie. Gra na krótki termin to dziś jazda bez trzymanki, a ewentualny zjazd o nawet 20-30% w miesiąc nie powinien nikogo zdziwić.
Tesla na średnią metę w mojej ocenie nie ma szans na utrzymanie się na tych poziomach. Czeka ją powrót do średniej kroczącej z co najmniej 180 dni, czyli do poziomów około 700 dolarów za akcje, a może i niżej.
Paradoksalnie jednak po ostudzeniu się obecnych emocji i spadku – Tesla pozostanie według mnie świetną spółką do długoterminowej inwestycji, która w przyszłości ma szansę naprawdę zasłużyć na miano motoryzacyjnego lidera i funkcjonować bez konieczności księgowych sztuczek.
Do zarobienia
Piotr Cymcyk
Materiały DNA Rynków, w szczególności aktualizacje Strategii DNA Rynków, Analizy spółek oraz Analizy sektorów są jedynie materiałem informacyjno-edukacyjnym dla użytku odbiorcy. Materiał ten nie powinien być w szczególności rozumiany jako rekomendacja inwestycyjna w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów”. Skorzystanie z materiału jako podstawy lub przesłanki do podjęcia decyzji inwestycyjnej następuje wyłącznie na ryzyko osoby, która taką decyzję podejmuje. Autorzy nie ponoszą żadnej odpowiedzialności za takie decyzje inwestycyjne. Wszystkie opinie i prognozy przedstawione w tym opracowaniu są wyrazem najlepszej wiedzy i osobistych poglądów autora na moment publikacji i mogą ulec zmianie w późniejszym okresie.
Może Cię zainteresować również
Autor tekstu
