Europejskie akcje mogą mocno zaskoczyć. Gdzie dziś szukam okazji?

Przez ostatnie pięć lat to nie szeroko pojęte AI okazało się jednym z najlepszych sektorów na świecie. Były nim… europejskie banki. Nudne, regulowane, „skansenowe” banki ze strefy euro dały w tym czasie, licząc w dolarach, 360 procent zysku.

Siedmiu amerykańskich gigantów technologicznych dało 170 procent. Dwa razy mniej. Jeśli to brzmi dla was jak pomyłka, to przypomnijcie sobie, co o Europie mówiono przez te pięć lat. Skansen bez własnych gigantów, gospodarka w miejscu, spółki uciekające na Nasdaq, kontynent, który przegapił każdą rewolucję od internetu po AI. W styczniu zeszłego roku Goldman Sachs zapytał trzystu inwestorów, który rynek wygra rok. Pięćdziesiąt osiem procent powiedziało: Ameryka. Osiem procent, że Europa. Kilka miesięcy później Europa prowadziła o dwadzieścia punktów.

Tydzień temu mówiłem wam, czemu w pojedynku WIG20 z S&P 500 stawiam na Amerykę. Dziś ktoś spyta: czy w takim razie Europa, czy Ameryka? Zdecyduj się, Cymcol, w końcu. W tym wypadku to nie jest ten sam wybór i w materiale wyjaśnię wam dlaczego.

Europa to dziś jednak gospodarka, która przyspiesza w środku szoku naftowego. Fundusze, które wciąż jej nie kupiły, i masa europejskich spółek, które zarabiają na amerykańskim AI kokosy. Prawdziwe pieniądze są tutaj jednak ukryte w zupełnie innych indeksach giełdowych, o których często zapominamy. Lecimy.

Europejskie akcje mogą mocno zaskoczyć. Gdzie dziś szukam okazji?

W porównaniu USA i GPW mówiłem o tym, że kurs indeksu giełdowego to zyski razy mnożnik, a polska hossa jechała na mnożniku, który dojechał do ściany. Z kolei amerykańska na zyskach, które mają skąd rosnąć. Dziś przykładam podobny test do Europy i wynik jest ciekawszy niż w Polsce.

Europa też jechała na mnożniku, bo dyskonto do Ameryki zmalało od końca 2024 roku o połowę, ale w przeciwieństwie do GPW europejskie spółki właśnie zaczęły dowozić drugi silnik i ich zyski rosną najszybciej od czterech lat. Więc to nie jest materiał „Europa zamiast Ameryki”, ale odpowiedź na pytanie, czy obok amerykańskiej bazy warto mieć dziś europejskie satelity w portfelu inwestycyjnym.

Od początku 2025 roku do połowy sierpnia 2026 roku europejski indeks STOXX Europe 600 dał, licząc w dolarach, 54 procent zysku. S&P 500 dał 34 procent. Część tej przewagi to zasługa słabszego dolara, bo euro w tym czasie wyraźnie się umocniło, ale jednak 20 punktów procentowych różnicy to wynik, na który na początku 2025 roku mało kto by postawił.

Teraz spójrzcie na jeden wykres. Niebieska linia to banki ze strefy euro, fioletowa to amerykańska Wspaniała Siódemka. Przez 5 lat, licząc w dolarach, europejskie banki dały 360 procent zysku, a technologiczni giganci 170 procent. Nudne europejskie banki pobiły najmodniejsze spółki świata ponad dwukrotnie.

Z dzisiejszej perspektywy takie zwycięstwo Europy może się wydawać jakąś anomalią, ale dawniej, przed erą Big Techów, standardem było, że Europa wygrywała z USA.

W okresie od 1970 do 2008 roku Ameryka przegrywała z Europą średnio o 1,8 punktu procentowego rocznie. Dopiero od 2008 roku rynek USA rośnie szybciej od Europy. Prawie cała amerykańska wyjątkowość to ostatnie 17 lat. Tak, 17 lat to dalej całkiem sporo, ale chcę wam pokazać, że amerykańska dominacja to nie jest zasada, która obowiązuje od zarania dziejów.

Kiedy znamy już ten historyczny kontekst, to skupmy się na tym, co najważniejsze, czyli co dalej? Czy Europa ma dziś podstawy, żeby dalej pozytywnie zaskakiwać inwestorów?

Pierwszy argument za Europą to wycena akcji. W połowie sierpnia S&P 500 był wyceniany na około 20-krotność zysków, a STOXX Europe 600 na 15-krotność.

Zaraz usłyszę, że Europa jest tańsza, bo ma dużo banków, przemysłu i surowców, a mało technologii. To jednak niewiele tłumaczy, bo gdyby przyłożyć amerykańskie wyceny poszczególnych branż do europejskiego koszyka sektorów, to Europa wyszłaby na około 20-krotność zysków, czyli praktycznie tyle co Ameryka. Innymi słowy, gdyby każda europejska branża była wyceniana po amerykańsku, cała Europa kosztowałaby tyle samo co Ameryka, mimo innego składu indeksu.

Dyskonto jest więc widoczne w każdym sektorze z osobna, a nie tylko na poziomie zagregowanego indeksu. Europejski bank jest tańszy od amerykańskiego banku, a europejski producent maszyn od amerykańskiego producenta maszyn.

Skąd ta różnica? Z tego, ile rynek chce płacić za obietnicę wzrostu. Według MSCI w Ameryce każdy dodatkowy punkt procentowy oczekiwanego wzrostu zysków podnosi wskaźnik ceny do zysku przeciętnie o 0,9, a w Europie tylko o 0,3. Wychodzi więc na to, że za tę samą obietnicę wzrostu Amerykanie płacą trzy razy więcej.

Wyobraźcie sobie dwie firmy, które robią to samo i obiecują rosnąć w tym samym tempie. Różnica jest tylko taka, że jedna jest notowana w Nowym Jorku, druga we Frankfurcie. Za tę z Nowego Jorku zapłacicie więcej, bo w amerykańskie historie wzrostowe rynek po prostu wierzy bardziej, a w europejskie nie.

A jednak europejskie firmy zarabiają coraz więcej. Drugi kwartał 2026 roku był dla nich najlepszy od 2022 roku. Zyski na akcję w STOXX Europe 600 urosły w pierwszym półroczu o około 14 procent, a Goldman Sachs podniósł prognozę na cały rok z 10 do 15 procent. Na wykresie widzicie, że po dwóch latach stagnacji i spadków wzrost zysków wrócił do poziomów niewidzianych od 4 lat.

Ktoś od razu powie, że to zasługa drogiej ropy, bo europejskie koncerny paliwowe zarabiają na wojnie w Zatoce. Częściowo tak. Faktycznie spółki surowcowe odpowiadają za mniej więcej połowę tegorocznego wzrostu zysków. Nawet jednak po wyłączeniu całego sektora energetycznego zyski rosły w drugim kwartale o około 10 procent. Poprawa jest więc szeroka i nie dotyczy tylko jednego sektora.

Trzeci argument za Europą to de facto przyczyna tego, co stoi za opisanym wzrostem zysków. Gospodarka tutaj zaczyna realnie przyspieszać. Daleko temu oczywiście do świata USA albo rynków wschodzących, ale giełdę często interesuje relatywizm. Coś może rosnąć wolniej niż konkurent, ale dużo szybciej niż samo rosło historycznie. To często wystarcza.

Pomimo bardzo trudnego otoczenia makroekonomicznego, drożejącej ropy, rosnących rentowności obligacji i stóp procentowych, europejska gospodarka naprawdę przyspiesza i pozytywnie zaskakuje.

Wrześniowy wstępny odczyt PMI pokazał najszybszy wzrost aktywności gospodarczej w strefie euro od prawie trzech i pół roku. Przemysł, z Niemcami na czele, ma najlepszy okres od ponad czterech lat, a napędzają go wydatki na AI i obronność.

W Niemczech, największej gospodarce Europy, wiodące instytuty ekonomiczne podniosły wspólną prognozę wzrostu po raz pierwszy od prawie czterech lat. Na ten rok spodziewają się 1,3 procent wzrostu PKB zamiast wcześniejszych 0,6 procent. 1,3 procent wzrostu może nikogo nie rzuca na kolana, ale kiedy gospodarka, która od trzech lat stała w miejscu, przyspiesza w środku szoku naftowego, to dla mnie jasny sygnał, że Europa idzie w stronę ożywienia, a nie recesji.

Za tym ożywieniem stoją w dużym stopniu pieniądze z budżetów, idące na obronność i infrastrukturę z Niemiec. Ja wiem, że o tym ogromnym stymulusie fiskalnym w Niemczech gada się od dwóch lat, ale przez te dwa lata to był temat na przyszłość.

Ustawy trzeba było przygotować, zatwierdzić projekty i tak dalej. Dziś te pieniądze w końcu trafiają na rynek i efekty w końcu materializują się w twardych danych makroekonomicznych.

Mogę tak długo rzucać argumentami. O ironio, mimo że Europa gospodarczo się poprawia, to fundusze w ogóle jej nie nakupowały. We wrześniowej ankiecie Bank of America widać dobrze, że Europa pozostaje mocno niedoważona w portfelach instytucji. Nie ma tu FOMO, nie ma jeszcze wielkiego zainteresowania, cisza i pustka.

Na rynku mocno niedoważonym, ale takim, który się poprawia fundamentalnie, napływ kapitału jest realnym scenariuszem. Gdy się realizuje, potrafi podnosić wyceny skokowo. Widzieliśmy to 2 lata temu w regionie Ameryki Łacińskiej, której wcześniej nikt nie chciał.

W styczniu ubiegłego roku na konferencji Goldman Sachs zapytano ponad 300 inwestorów, który rynek wypadnie najlepiej w danym roku. 58 procent wskazało Amerykę, tylko 8 procent Europę. Kilka miesięcy później Europa już wygrywała. Dziś układ jest podobny. Poprawiające się fundamenty i fundusze, które mają sporo miejsca, żeby do Europy wrócić. Dużo lepszy punkt wyjścia niż tłok po jednej stronie.

Wiele osób pomyśli, że skoro trwa hossa AI, to gdzie tam stawiać na zdziadziałą Europę. Faktycznie Europa nie ma własnej Nvidii ani Microsoftu. Ma jednak sporo tradycyjnych firm, które trafiły w sam środek budowy centrów danych. Dość tradycyjne i nudne biznesy, które przez lata nikogo nie fascynowały, ale dziś dostarczają komponenty, których brakuje przy masowej budowie centrów danych.

Austriacki AT&S produkuje podłoża, które łączą zaawansowane procesory z resztą systemu, na przykład w serwerach AI. Kurs akcji AT&S podrósł prawie 600 procent.

Francuski Soitec robi specjalne płytki krzemowe. Również 500 procent w górę tylko w tym roku.

Rozlewa się to również po większych spółkach. Infineon do sierpnia zyskał około 60 procent. Siemens Energy, jeszcze niedawno kojarzony z kłopotami w energetyce wiatrowej, w ciągu trzech lat zdrożał ponad dziesięciokrotnie, bo centra danych potrzebują gigantycznych ilości prądu i turbin gazowych.

Zatrzymajcie się tu na chwilę, bo z tej listy wynika coś, co większość inwestorów przegapia. AT&S, Soitec, Infineon, Siemens Energy to są europejskie firmy, ale amerykańskie historie. Te spółki nie rosną dlatego, że ożywają Niemcy czy Francja. Rosną dlatego, że Microsoft, Google i Amazon wydają biliony na centra danych w Teksasie i Ohio.

Europejscy sprzedawcy łopat zarabiają, bo amerykańscy giganci kopią i dopóki kopią, dopóty zarabiają. Spora część „europejskiej hossy” to w rzeczywistości amerykański CAPEX, czyli wydatki inwestycyjne. Jeśli więc kupujecie STOXX 600 „na Europę”, to częściowo kupujecie też amerykańskie AI, dlatego „pewniaczek inwestycyjny” to ostatnie słowo, jakiego bym tu użył, bo rynek ma w dużym stopniu zyski zależne od kaprysu innego kraju.

Dla równowagi więc spojrzenie z drugiej strony, bo Europa jest tania tylko w porównaniu z Ameryką. Na tle własnej historii tania nie jest. Od 2000 roku akcje ze strefy euro były droższe niż dziś tylko przez jedną piątą tego czasu. Żeby więc to zadziałało, trzeba faktycznie zakładać, że gospodarka Europy zacznie odbijać solidniej.

Do tego różnica w wycenach między Ameryką a Europą zmalała od końca 2024 roku prawie o połowę, czyli najłatwiejszą część drogi mamy za sobą i zrealizowała się ona po cichu.

Tylko że europejskie duże firmy wcale nie są najlepszą ekspozycją na ożywienie gospodarcze w Niemczech i Europie Zachodniej. Kolosy masę swoich przychodów generują w innych regionach niż w samej Europie.

Ktoś, kto chce mocniej zainwestować w niemieckie ożywienie gospodarcze, nie powinien skupiać się na indeksie dużych spółek DAX, ale na przykład na MDAX, czyli indeksie 50 średnich spółek, które zarabiają głównie w Niemczech. To taki odpowiednik polskiego mWIG40 i to właśnie takie indeksy interesują mnie dziś w Europie Zachodniej bardziej.

MDAX, w przeciwieństwie do największych spółek, przez ostatnie dwa lata tylko potaniał. Tutaj potencjał do ożywienia przy wzroście gospodarki jest dużo większy.

Inna sprawa, że rynek, płacąc za Amerykę więcej, nie oszalał. Amerykańskie spółki na swoją premię w ostatnich latach zapracowały. Ich rentowność kapitału własnego, czyli zysk, jaki wypracowują z pieniędzy akcjonariuszy, wzrosła od 2009 roku znacznie mocniej niż w spółkach reszty świata.

Do tego wycenia się przyszły potencjał, a to Stany Zjednoczone wydają na badania i rozwój najwięcej na świecie. To w Ameryce powstają modele AI, projekty chipów i chmury obliczeniowe, na których stoi cała ta rewolucja. Powtarzam: europejscy sprzedawcy łopat zarabiają, bo amerykańscy giganci kopią.

Europa to dziś dwa rynki w jednym indeksie. Rynek pierwszy to duże spółki globalne, które zarabiają w Ameryce i Azji i są już wyceniane jak amerykańskie historie wzrostowe, a niewiele mają wspólnego z tym, czy Niemiec kupi nowy samochód.

Rynek drugi to spółki średnie, które żyją z lokalnej gospodarki i które przez dwa lata taniały, podczas gdy ich więksi sąsiedzi rośli. Argumenty za Europą jako satelitą w portfelu muszą dotyczyć tego drugiego rynku, żeby miały sens.

Więc odpowiedź na „co dalej z europejskimi akcjami” musi brzmieć: zależy, z którymi. Jeśli chcecie zakładu na amerykańskie AI z europejskim adresem, to już go macie w S&P 500. Jeśli chcecie zakładu na to, że Europa jako gospodarka wyjdzie z trzyletniej stagnacji, to nie znajdziecie go w DAX ani w STOXX 600, tylko piętro niżej. W ETF-ie na niemiecki MDAX i innych europejskich mid-capach, czyli spółkach o średniej kapitalizacji. To jest ten satelita, o którym wspominałem na początku, który mnie interesuje i którego chcę mieć. Mały, zapomniany i właśnie dlatego wart uwagi.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk