Wstęp
W jednym z ostatnich wpisów poruszałem temat gigantycznej wyprzedaży na amerykańskim rynku długu. Rentowności 10-letnich obligacji USA od sierpnia 2020 poszybowały z poziomu 0,5% do 1,75% i chociaż to wciąż poziom dopiero zbliżony, do takiego, jaki widzieliśmy przed początkiem pandemii COVID, to nie sam nominał tych wzrostów, ale ich dynamika budziła rynkową grozę. Więcej na ten temat pisałem już w materiale "Czy wzrost rentowności obligacji doprowadzi do kolejnego kryzysu?", więc tym razem pozwolę sobie na pominięcie tego, dlaczego rynek długu jest tak ważny. Przeglądając jednak portal Zerohedge natrafiłem na niezwykle ciekawe rozwinięcie tego wątku.
Niecodziennej analizy dokonał wraz z zespołem, Matthew Hornbach, jeden z Dyrektorów nowojorskiego Morgan Stanley, który wydaje się, że zidentyfikował miejsce stojące w ciągu ostatnich miesięcy za wyprzedażą na amerykańskim rynku długu, które tak ostro poturbowało inwestorów obligacyjnych oraz posiadaczy spółek typowo wzrostowych ("growth") z USA.
Wykres poniżej pokazuje, że skumulowany ruch spadkowy cen kontraktów futures na amerykańskie obligacje skarbowe, skupiał się na sesjach w Tokio. Co więcej, znacznie przyspieszył przed posiedzeniem Rezerwy Federalnej (FOMC), które miało miejsce 15 marca. Wzrost rentowności obligacji, oznaczający de facto spadki ich cen wywołane rosnącą podażą trwa co prawda od wspomnianego sierpnia 2020, ale dopiero w pierwszym kwartale 2021 roku jego tempo zaczęło przerażać inwestorów. Nic więc dziwnego, że pojawiały się pytania, kto i dlaczego w takiej masie zalewa rynek amerykańskimi papierami.
Skumulowany ruch cenowy kontraktów na amerykańskie obligacje podczas sesji w Tokio od początku roku
Inicjowany w ten sposób ruch spadkowy przez Tokio rozlewał się później jak domino na inne rynki. Spadki na rynku kontraktów terminowych amerykańskich obligacji na japońskim parkiecie prowadzić miały do dalszych wyprzedaży w Londynie, chociaż te już miały o wiele łagodniejszy przebieg. W tym samym raporcie Morgan Stanley wylicza, że od początku 2021 roku, blisko 85% skumulowanego spadku cen kontraktów terminowych na tym rynku nastąpiło podczas sesji "overnight", a więc już po zamknięciu się rynków w Nowym Jorku, za to w trakcie trwania notowań w Tokio. Wychodziłoby więc na to, że to Japonia jest praktycznie samodzielnie odpowiedzialna za tak gwałtowny wzrost rentowności w tym roku. Oczywiście mowa tutaj o miejscu odbywania się handlu, a nie faktycznej narodowości. W końcu na japońskim rynku mogą również handlować wszyscy inni. Tym niemniej jednak największy wolumen generują jednak Japończycy.
Skumulowany ruch cenowy kontraktów na amerykańskie obligacje podczas sesji "overnight" oraz zwykłej od początku roku
Jeśli faktycznie Morgan Stanley miałby rację i ta niecodzienna w swojej masie wyprzedaż skarbowych papierów USA byłaby generowana w Tokio przez Japończyków, to przed inwestorami pojawiło się światło w tunelu i być może nawet nie jest to wcale nadjeżdżający z naprzeciwka pociąg.
Standardowy rok fiskalny w Japonii trwa od 1 kwietnia do 31 marca, a więc trochę inaczej niż u nas. Oznacza to, że okres gigantycznych spadków z zeszłorocznego marcowego krachu przypadał tam na poprzedni rok fiskalny. Nowy rok obejmuje z kolei idealnie czas dynamicznej covidowej hossy. Od 1 kwietnia 2020, do końca marca 2021, japoński indeks Nikkei 225 zaliczył największą zwyżkę w swojej historii, sięgającą ponad 60%.
Morgan Stanley twierdzi, że japońskie banki komercyjne posiadają dużą liczbę akcji. W połączeniu z tak fenomenalnym rokiem fiskalnym dla japońskiego rynku, wynik osiągany na instrumentach dłużnych byłby dla bilansu Japończyków kompletnie trzeciorzędny i mało ważny z perspektywy zaliczenia roku do udanych. Rosnące konsekwentnie od sierpnia rentowności amerykańskich papierów skarbowych narażałyby tamtejsze portfele na dodatkowe straty, a przy takich wynikach na akcjach podejmowanie takiego ryzyka nie miałoby biznesowego uzasadnienia, co miałoby stać u podstaw takiej masowej likwidacji papierów skarbowych na giełdzie w Tokio. Tym silniej potęgowane przez zbliżającą się końcówkę roku fiskalnego, że każdy nowy rok, to nowe biznesowe cele i jeśli tamtejsze podmioty utraciłyby nawet zaufanie do dalszych wzrostów na Nikkei, to rynek długu przy obecnych poziomach rentowności może nawet wydawać im się atrakcyjny.
Brzmi to o tyle przekonująco, że jest dość spójnie z zachowaniem każdej korporacji. Skoro już mamy świetny wynik powyżej oczekiwań, to zniwelujmy element potencjalnego ryzyka (sprzedaż taniejących obligacji). Jeśli w nowym roku fiskalnym ustalimy nowe cele, to najwyżej wrócimy do tej inwestycji, której roczna stopa zwrotu będzie już i tak o wiele bardziej atrakcyjna niż przy rentowności 0,5%. Żonglowanie instrumentami, żeby maksymalizować roczne wyniki raczej nie powinno nikogo zaskakiwać.
Stopa zwrotu z indeksu Nikkei 225 w pojedynczych latach fiskalnych od 1980 roku
Oczywiście jest tu sporo pola do domysłów, ale jednoznacznych informacji na ten temat i tak nie da się pozyskać. Gdyby jednak hipoteza Morgan Stanley miałaby się sprawdzić, to wraz z rozpoczęciem nowego roku, tj. od 1 kwietnia 2021 roku powinniśmy spodziewać się spowolnienia w tempie wyprzedaży papierów dłużnych, a może nawet lekkiego odwrócenia tej tendencji. Uspokojenie na rynku długu jest z kolei niezbędne, do podtrzymania dalszych wzrostów na całym amerykańskim rynku. Statystycznie kwiecień jest najlepszym miesiącem dla amerykańskich akcji, niedługo przekonamy się, czy 2021 rok wpisze się w tę statystykę.
Do zarobienia,
Piotr Cymcyk
