Oppenheimer studzi euforię wokół Muse
Oppenheimer studzi euforię wokół Muse
Od momentu premiery Muse i bardzo dynamicznego wzrostu liczby pobrań aplikacji większość sell-side'u rzuciła się na podwyżki cen docelowych i bardzo szybko zmieniła sentyment wokół Mety. Na załączonym wykresie Citi dobrze widać, jak mocny był sam start produktu na tle pierwszych tygodni ChatGPT, Gemini czy Meta AI. Wall Street rzeczywiście stała się w ostatnich dniach zdecydowanie bardziej bycza wobec spółki.
Dzisiaj dla kontrastu Oppenheimer wyszedł z dużo ostrożniejszym spojrzeniem. Z częścią ich argumentów się zgadzam, chociaż nie widzę w nich niczego fundamentalnie niepokojącego. Po takim ruchu kursu warto jednak zachować trochę chłodnej głowy, bo bardzo łatwo przejść od wcześniejszego niedoceniania Muse do ekstrapolowania pierwszych dwóch tygodni adopcji praktycznie w nieskończoność.
Oppenheimer zwraca uwagę przede wszystkim na to, że rynek może zbyt mocno ekstrapolować świetne pierwsze dane dotyczące pobrań Muse, jednocześnie za słabo uwzględniając skalę przyszłego capexu, kosztów operacyjnych oraz czas potrzebny do zbudowania z tego naprawdę dużego biznesu. To zresztą nie jest pierwszy raz, kiedy analitycy zwracają uwagę, że monetyzacja produktu może pojawić się znacznie później niż sama adopcja.
Do tego z każdym kolejnym wzrostem kursu rośnie moim zdaniem ryzyko emisji akcji. Wciąż mam nadzieję, że Meta nie zdecyduje się na nią już teraz, bo nadal uważam akcje za rozsądnie wycenione. Tyle że przy obecnym kursie taka decyzja byłaby już zdecydowanie łatwiejsza do obrony niż wtedy, kiedy akcje kosztowały 550 USD.
Najciekawsza jest jednak matematyka Oppenheimera bo żeby pokazać swój argument, analitycy zbudowali wręcz absurdalnie optymistyczny scenariusz monetyzacji Muse, gdzie założyli 500 tys. pobrań dziennie aż do końca 2027 roku, około 220 mln pobrań łącznie, 100% konwersji pobrania na aktywnego użytkownika, absolutnie zerowy churn oraz natychmiastową monetyzację 28% użytkowników przy ARPU na poziomie 21,60 USD miesięcznie. Innymi słowy, praktycznie wszystko musiałoby pójść lepiej niż idealnie.
Nawet przy takich założeniach same subskrypcje Muse miałyby wygenerować ich zdaniem około 11 mld USD przychodów w 2027 roku. To oznaczałoby około 4% dodatkowych przychodów względem obecnego konsensusu dla całej Mety oraz około 9% dodatkowego EBIT względem oczekiwań rynku. I to dobrze pokazuje, dlaczego w krótkim terminie nie spodziewałbym się nagle ogromnych rewizji prognoz finansowych tylko dlatego, że pierwsze tygodnie Muse wyglądają świetnie.
Paradoksalnie produkt może nawet krótkoterminowo zwiększyć presję kosztową. Jeżeli adopcja pozostanie tak mocna, Meta dostaje jeszcze lepszy argument za dalszym agresywnym zwiększaniem nakładów na infrastrukturę AI, zanim przychody z Muse staną się naprawdę istotne.
Nie zmienia to mojego spojrzenia na sam produkt. Strategicznie i produktowo Muse pozostaje póki co fantastyczną premierą. Najważniejsze będzie jednak to, co stanie się z zaangażowaniem użytkowników za kilka miesięcy. Istnieje całkiem realne ryzyko, że część osób zachwyci się możliwościami agenta przez pierwsze tygodnie, a później zacznie korzystać z niego dużo rzadziej. Sam fakt, że aplikacja szybko zdobywa pobrania, jeszcze nie mówi nam, czy stanie się codziennym nawykiem. Threads też kiedyś bardzo szybko zdobywało pobrania.
Jeżeli jednak zaangażowanie pozostanie wysokie, liczba nowych kont będzie dalej szybko rosła, a Muse faktycznie stanie się produktem używanym regularnie z niskim churnem, wtedy w długim terminie może to być bardzo duża zmiana dla Mety. Podkreślam jednak słowo długim. W krótkim terminie świetna adopcja produktu nie oznacza jeszcze równie spektakularnych rewizji przychodów i zysków.
Najnowsze.
Wielcy pokazali karty, czyli co agenci Google, OpenAI i Microsoftu mówią o Mecie
Similarweb policzył, że 5 października Muse miało 2,182 mln dziennych aktywnych użytkowników w aplikacjach na iPhone'a i Androida. Trzynastego września, według odczytu z tego samego wykresu, było ich około 0,2 mln, więc w trzy tygodnie liczba wzrosła około dziesięciokrotnie.
Ponad dwa tygodnie po moim webinarze o Mecie swoich nowych agentów pokazali Microsoft, OpenAI i Google, więc sprawdzam przy okazji, co z tego, co mówiłem 22 września, na razie się potwierdza.
Broadcom szuka kolejnych miliardów dla OpenAI. Geniusze z Mongolii potrzebują pieniędzy na studia
Bloomberg donosi, że Broadcom prowadzi wstępne rozmowy dotyczące pozyskania około 30 mld USD finansowania dłużnego, które miałoby umożliwić OpenAI zakup projektowanych wspólnie akceleratorów AI. Z kolei Wall Street Journal wskazuje na kwotę przekraczającą 50 mld USD. To doniesienia o potencjalnym finansowaniu tego samego przedsięwzięcia, przy czym formalny proces według Bloomberga jeszcze się nie rozpoczął, a ostateczna struktura transakcji pozostaje otwarta.
Co ciekawe, zaledwie kilka dni temu informowano o organizowanym przez Broadcom pakiecie finansowania o wartości 60 mld USD, przeznaczonym na infrastrukturę wykorzystywaną przez Anthropic i innych klientów. Z tej kwoty 42 mld USD stanowi dług zabezpieczony, przy którym Broadcom zapewnia wsparcie wartości rezydualnej sprzętu. Oznacza to, że spółka pomaga klientom finansować zakup infrastruktury, a jednocześnie bierze na siebie część ryzyka związanego z jej przyszłą wartością.
I tutaj przypomniał mi się jeden z zabawniejszych fragmentów ostatniej konferencji wynikowej Broadcomu. Hock Tan, zapytany o zależność zamówień od zewnętrznego finansowania Anthropic i OpenAI, porównał te firmy do dwóch geniuszy znajdujących się gdzieś pośrodku Mongolii, którzy muszą dostać się na studia, żeby zrealizować swój potencjał. Broadcom, jak tłumaczył, po prostu robi wszystko, co może, żeby im w tym pomóc. No cóż, wygląda na to, że Hock Tan właśnie organizuje obu geniuszom kredyt studencki na kilkadziesiąt miliardów dolarów.
Żarty żartami, ale ekonomicznie ma to sporo sensu. Broadcom chce sprzedawać coraz więcej własnych akceleratorów, a jego dwaj potencjalnie najwięksi klienci potrzebują ogromnych nakładów, żeby móc budować własną infrastrukturę obliczeniową. Na tej samej konferencji Tan przekonywał, że oba laboratoria z czasem staną się samodzielnymi hyperscalerami. Finansowanie ma więc przyspieszyć ich rozwój, a przy okazji zabezpieczyć przyszły popyt na produkty Broadcomu.
Tyle że właśnie tutaj zaczyna się również ryzyko circular financing. Coraz większa część popytu na infrastrukturę AI zależy od tego, czy dostawcy sprzętu i instytucje finansowe będą gotowi pomagać klientom finansować kolejne zakupy. Sam mechanizm nie musi być niczym złym, szczególnie jeśli OpenAI i Anthropic faktycznie osiągną skalę przychodów, której spodziewa się Hock Tan. Problem pojawi się wtedy, gdy tempo monetyzacji AI nie nadąży za nakładami, a wierzyciele zaczną bardziej konserwatywnie podchodzić do finansowania kolejnych projektów. W takim scenariuszu ryzyko nie ograniczy się już do samych laboratoriów, ale zacznie przenosić się również na ich dostawców.
Tencent sięga po kolejne miliardy na AI
Tencent rozważa emisję obligacji o wartości nawet 5 mld USD, żeby sfinansować rosnące inwestycje w AI i infrastrukturę obliczeniową. Według Bloomberga papiery mogą być denominowane w dolarach oraz offshore yuanach, a emisja może ruszyć jeszcze w październiku. Tencent na razie oficjalnie tego nie potwierdził.
Co ciekawe, byłaby to już druga duża emisja długu Tencent w ciągu kilku miesięcy. W czerwcu spółka pozyskała około 4,7 mld USD, w największej emisji obligacji od 2020 roku. Środki miały służyć m.in. rozwojowi produktów i usług AI.
To kolejny przykład tego, jak boom AI coraz mocniej wchodzi na rynek długu. Tencent dołącza do rosnącej grupy firm, które zamiast finansować cały wzrost capexu wyłącznie z własnych przepływów, sięgają po obligacje i inne formy finansowania, żeby przyspieszyć budowę infrastruktury AI.
Intensyfikujące się inwestycje Tencenta w AI mają też moim zdaniem ciekawą konsekwencję dla Sea Limited, w której chiński gigant posiada 17,0% akcji, czyli około 104,3 mln sztuk, według ostatniego raportu rocznego Sea.
Tencent uważam za jednego z lepiej spozycjonowanych kandydatów do stworzenia chińskiego odpowiednika Muse, więc trudno zakładać, że jego ambicje inwestycyjne w AI będą malały. Jeśli jednak skala wydatków na AI zacznie z czasem ograniczać elastyczność bilansową i gotówkową spółki, naturalnym źródłem dodatkowego kapitału może stać się sprzedaż części posiadanych aktywów, w tym właśnie akcji Sea.
Nie twierdzę, że Tencent już je sprzedaje, bo nie mam na to potwierdzenia, tylko zastanawiam się jednak, czy inwestorzy nie zaczynają przynajmniej częściowo dyskontować takiego scenariusza. Dla Sea byłoby to ryzyko bardzo dużej podaży akcji, nawet gdyby sam biznes rozwijał się zgodnie z oczekiwaniami.